鸿路钢构(002541)：Q3需求改善 研发支出影响减弱

公司发布三季报：9M24 实现营收159 亿元，同比-6.37%，归母净利/扣非归母净利6.55/3.57 亿元，同比-26.29%/-48.98%，24Q3 单季实现营收56亿元，同比-5.69%，归母净利/扣非归母净利2.28 /1.21 亿元，同比-32.37%/-51.64%，归母净利超过我们的预期（1.64 亿元），主要系Q3 研发支出低于预期，叠加所得税返还，导致吨净利超过预期。我们认为公司24Q3 新签订单显示需求有所改善，验证龙头需求具备稳健性，未来随着智能化改造逐步完成，研发费用影响有望减小，产能利用率有望恢复爬坡趋势，维持“买入”评级。

24Q3 需求小幅改善，毛利率承压拖累吨净利

9M24 公司新签订单219 亿元，同比-4.34%，钢结构产品产量约325 万吨，同比+1.43%。24Q3 新签订单74.4 亿元，同比-4.15%，由于Q3 钢价（板材季度均价）同比下跌11.04%，环比Q2 下跌7.81%，预计实际承接量同环比均实现小幅增长。24Q3 钢结构产量114 万吨，同/环比+1.43%/-3.62%。

9M24 综合毛利率10.18%，同比-1.05pct，24Q3 为9.21%，同/环比-3.11/-1.59pct。我们测算24Q1/Q2/Q3 公司钢结构产品吨净利95/125/105元/吨（整体扣非归母测算），同比-38.84%/-51.63%/-52.32%，我们判断主要系一方面行业竞争加剧毛利率下滑，另一方面废钢出售量或有减少。

    　　24Q3 研发影响有所减弱，现金流同比改善

9M24 公司期间费用率6.68%，同比+1.04pct，其中，销售/管理/研发/财务费用率0.56%/1.38%/3.19%/1.54%，同比+0.04/+0.05/+0.68/+0.28pct，研发费用同比+18.9%，但Q3 影响已有所减弱，单季研发费用1.76 亿元，同比-20.93%。9M24 计入当期损益的政府补助2.99 亿元，同比+1.09 亿元，综合影响下公司扣非归母净利率2.24%，同比-1.87pct，24Q3 为2.17%，同/环比分别-2.06/-0.35pct。9M24 公司经营现金流净额3.27 亿元，同比少流入4.25 亿元，其中24Q3 实现净额3.72 亿元，同比多流入2.74 亿元，收/付现比分别为96.6%/82.3%，同比-5.75/-13.80pct。

    　　盈利预测与估值

考虑到今年以来需求承压，行业竞争加剧，毛利率有所降低，我们调整公司24-26 年归母净利润预测为8.7/9.6/10.7 亿元（前值9.8/10.6/11.7 亿元），可比公司25 年wind 一致预期均值13xPE，认可给予公司25 年13xPE，目标价18.02 元（前值14.26 元），维持“买入”评级。