金徽酒(603919)：三大主线产品稳健增长 费效提升费用率下降

事件：公司近期发布2024 年年报，2024 年金徽酒全年实现营业收入30.21 亿元，同比增长18.59%；实现归母净利润3.88 亿元，同比增长18.03%。第四季度公司实现营业收入6.93 亿元，同比增长31.11%；实现归母净利润5510.24 万元，同比下降2.05%。

产品结构持续提升，三大主线产品均实现两位数增长。分档次，2024 年公司300 元以上高端产品实现销售收入5.66 亿元，同比增长41.17%；100-300 元中端产品实现销售收入14.87 亿元，同比增长15.38%；100 元以下低端产品实现销售收入8.49亿元，同比增长3.99%。金徽 28 品牌引领作用明显，三大主线产品均实现两位数增长。分地区，公司继续深化“布局全国、深耕西北、重点突破”的战略，省内市场收入同比增长16.14%；省外市场收入同比增长14.67%。

费控成效显著，费用率下降。公司2024 全年毛利率60.92%，同比下降1.51pct；归母净利率为12.85%，同比下降0.06pct。第四季度毛利率50.13%，同比下降8.29pct；归母净利率为7.95%，同比下降2.69pct。在费用端，全年累计公司销售/管理/财务/研发费用率分别为19.73%/10.08%/-0.64%/1.80%，同比-1.29/-0.72/+0.15/-0.21pct；累计总费用率为30.96%，累计-2.07pct。第四季度公司销售/管理/财务/研发费用率分别为17.54%/8.52%/-0.52%/2.11%，同比-2.36/-3.62/+0.37/-0.09pct；单季总费用率为27.65%，同比-5.69pct。

力争 2025 年实现营业收入 32.80 亿元、净利润 4.08 亿元。省内，金徽酒深入推进以“品牌引领下的用户工程+市场深度掌控=以小生态带动大生态”为核心的营销转型。省外采取“一地一策”的营销策略，推进甘青新市场一体化和陕宁市场一体化建设，市占率持续提升。通过优化华东、北方市场商业模式，加大市场投入，持续打造样板市场，构建稳定用户群和销售网络，着力培育华东、北方第二增长曲线。

根据24 年报，对25-26 年下调收入、毛利率。我们预测公司25-27 年每股收益分别为0.84、0.98、1.11 元（原预测25-26 年为0.97、1.18 元）。结合可比公司，我们认为目前公司的合理估值水平为25 年的31 倍市盈率，对应目标价26.04 元，维持买入评级。

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