香飘飘(603711)：H1即饮板块贡献核心业绩 全年业绩预计以稳为主

　　业绩： 2025Q2 公司营业收入/ 归母净利润/ 扣非归母净利润分别为4.55/-0.79/-0.86 亿元（同比：+0.18%/亏损加大/亏损加大）。

    　　即饮业务同比增长，冲泡业务略承压。

25H1 冲泡板块/即饮板块营收4.23/5.91 亿，同比-31.0%/+8.0%，即饮板块收入占比达58.27%（占比超越冲泡）为核心收入来源；25Q2 公司实现冲泡/即饮业务1.19/3.25 亿元(yoy:-7.88%/+3.66%)，即饮业务占比+2.37pcts至73.27%，或主因Q2 为即饮旺季&公司向果汁茶倾斜（新上橙漫茉莉等限定新品）&重视餐饮/零食等新渠道。

经销商渠道下滑，直营渠道提升亮眼。

公司25Q2 经销商/ 电商/ 出口/ 直营实现3.61/0.41/0.10/0.31 亿元(yoy:-10.23%/+71.01%/+99.89%/188.73%)，占比-9.55/+3.83/+1.15/+4.57pcts至81.42%/9.26%/2.31%/7.01%，其中非经销渠道表现居前，或与公司渠道策略有关（现泡轻乳茶等产品主要靠线上），公司积极寻求转型。

费用率阶段性提升带动净利率下降。

25Q2 公司实现毛利率/净利率27.02%/-17.32%，同比+1.31/-5.23pct，毛利率提升或主因公司积极降本，净利率下降与费用率提升有关：25Q2 销售费用率/管理费用率（包含研发费用率）/财务费用率38.51%/13.98%/-0.39%，同比+2.93/-0.38/+4.86pct。25Q2 经营性现金流-1.81 亿元（同比多流出0.93亿元）。

投资建议：考虑到公司即饮业务势能向上，我们认为公司仍有望实现稳健增长。考虑到终端需求略有承压，我们小幅下调盈利预测，预计公司 25-27年归母净利润分别为2.6/2.8/3.0 亿元（前值2.7/3.1/3.4 亿元），维持“买入”评级。

    　　风险提示：区域竞争加剧风险；终端动销不及预期风险；价盘波动风险