上海合晶(688584)：一体化布局 差异化竞争的半导体硅外延片供应商

　　投资逻辑

公司是中国少数具备从晶体成长、衬底成型到外延生长全流程生产能力的半导体硅外延片一体化制造商。25H1 公司实现营收6.25 亿元，同比+15%；实现归母净利润5971 万，同比+24%，收入和利润于25 年上半年恢复增长。

半导体周期复苏，公司下游需求回暖。25H1 全球半导体市场达3460 亿美元（yoy+19%）。WSTS 上调了25 年全年的预测值至7280 亿美元，预计同比+15%，较之前预期提高了4 个百分点。

目前公司下游主要为功率器件和模拟芯片，根据芯谋研究，受益于汽车电子和工业等终端需求回暖以及库存去化趋于正常，预计28年全球分立器件市场规模达 461 亿美元，24-28 年CAGR 为8.5%。公司下游功率器件厂商客户25H1 收入或业绩拐点显现，晶圆厂客户稼动率维持较高水平。25H1 公司实现海外收入5.4 亿，占比86%，我们看好公司的差异化竞争策略，公司除了针对现有的功率、模拟等硅外延产品外，还聚焦车规级SJ、CIS 和先进制程逻辑芯片产品的挖掘和研发，未来产品结构有望持续改善。

公司坚持8 寸引领、12 寸做大的战略，持续扩充产能。受益于AI、HPC 等领域的强劲需求，WICA 预计2025 年全球半导体材料市场规模将达760 亿美元，同比+8.4%，硅外延片市场规模也将保持增长。公司于24 年IPO 发行新股6621 万股，发行价22.66 元，募集资金净额14 亿元，主要投向低阻单晶成长及优质外延研发和优质外延片研发及产业化项目。项目建成后预计将新增年产能约18 万片的12 英寸外延片，同时对8 英寸和6 英寸产能进行补充。

    　　盈利预测、估值和评级

我们预测公司2025-2027 年分别实现收入13.13/16.22/19.73 亿元（ 分别同比+18%/24%/22% ） , 实现归母净利润分别为1.60/2.04/2.60 亿元（分别同比+32%/28%/28%），我们看好公司的客户结构带来的毛利率优势，未来随着公司的12 英寸外延片产能释放和先进制程的外延片取得进展，有望实现收入和业绩的同步稳健增长，给予公司2026 年90xPE，对应目标价27.9 元，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示

    　　地缘政治影响加剧；汇率波动；行业竞争加剧；关联交易；限售股解禁。