山西汾酒(600809)：收入稳健增长 凸显经营韧性

山西汾酒发布2025 年三季报：公司2025 年前三季度营业总收入329.24 亿元，同比增长5.00%；归母净利润114.05 亿元，同比增长0.48%，扣非净利润114.11 亿元，同比增长0.53%。

    　　公司2025Q3 营业总收入89.60 亿元，同比增长4.05%；归母净利润28.99 亿元，同比下滑1.38%，扣非净利润28.95 亿元，同比下滑1.61%。

    　　事件评论

山西汾酒发布2025 年三季报：公司2025 年前三季度营业总收入329.24 亿元，同比增长5.00%；归母净利润114.05 亿元，同比增长0.48%，扣非净利润114.11 亿元，同比增长0.53%。公司2025Q3 营业总收入89.60 亿元，同比增长4.05%；归母净利润28.99亿元，同比下滑1.38%，扣非净利润28.95 亿元，同比下滑1.61%。

汾酒品牌表现稳健，其他酒类承压。公司前三季度汾酒品牌实现收入321.71 亿元，同比增长5.54%，其他酒类实现收入6.47 亿元，同比下降15.88%。

三季度分区域看，省外市场显著快于省内市场。2025 前三季度省内/省外市场分别实现收入110.05/218.13 亿元，分别同比-7.52%/+12.72%，2025Q3 省内/省外市场分别实现收入22.73/66.71 亿元，分别同比-35.18%/+31.14%，省内市场增速慢于省外市场。

公司2025Q3 归母净利率同比下滑1.78pct 至32.36%，毛利率同比增加0.33pct 至74.63%，期间费用率同比下降0.89pct 至14.5%，其中细项变动：销售费用率（同比下降0.37pct）、管理费用率（同比下降0.56pct）、研发费用率（同比下降0.01pct）、财务费用率（同比增加0.06pct）、营业税金及附加率（同比增加1.95pct）。

公司长期发展逻辑稳固，中长期看，公司玻汾青花双轮动格局成型，玻汾大单品优势不变，青花20 在次高端逐步建立优势，青花30 复兴版发展模式回归良性。同时，公司全国化稳步推进。随着未来行业需求逐步修复，汾酒长期发展逻辑有望延续。我们预计2025/2026年EPS 为10.09/10.93 元，当前股价对应PE 分别为20/18 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、宏观经济波动导致需求修复不及预期；

    　　2、市场价格大幅波动导致渠道积极性受损；

3、行业竞争加剧导致公司盈利能力受损；

    　　4、消费升级进程不及预期。