联影医疗(688271)季报点评：海外业务持续快速增长 经营效率进一步改善

事件：公司发布2025 年三季报，2025 年前三季度实现营业收入88.59亿元（ +27.39% ）， 归属于上市公司股东的净利润为11.20 亿元（ +66.91% ）， 归属于上市公司股东的扣非净利润为10.53 亿元（+126.94%）。

国内业务持续复苏，海外业务多个重点区域实现突破。分区域来看，2025年前三季度国内市场收入为68.66 亿元（+23.70%），我们认为主要是受益于国内影像设备招标采购需求回暖以及医疗设备更新政策落地。公司持续推进以创新为核心的产品策略，在MR、CT、MI、XR 及放疗等重点领域实现中高端、高端以及超高端设备的快速放量，我们认为公司国内业务将持续受益于行业结构性设备升级趋势。2025 年前三季度，公司海外业务收入实现19.93 亿元（+41.97%），占总营收比重提升至22.50%，其中北美区域收入同比增长超过50%，欧洲市场收入同比增长超过100%，亚太市场实现双位数增长，新兴市场区域收入同比增长近30%。2025 年下半年以来，海外重点项目交付与收入确认节奏明显加快，订单向收入的转化效率进一步提升，公司预计2025 年公司海外业务全年将继续保持高速增长态势。截止2025Q3，公司合同负债（预收产品销售及服务款）为25.73 亿元，与2024 年末相比增长20.29%，体现出公司在手订单情况良好，我们预计在国内外市场协同发力下，业绩仍有望保持稳健增长。

经营效率持续改善，利润率仍有提升空间。2025 年前三季度，受益于收入规模扩大、产品结构优化、海外高毛利业务占比提升，以及运营效率的持续改善，公司整体费用结构保持稳定，费率同比均有不同程度下降，2025 年前三季度公司扣非利润率为11.89%，同比增长5.21pct；随着公司在销售/服务网络支持、研发等方面前置投入的逐步转化以及规模效应体现，预计公司运营能力和效率仍将持续提升，中长期看利润率仍有改善空间。

盈利预测和估值。我们预计2025 年至2027 年公司营业收入分别为123.96 亿元、149.26 亿元和178.08 亿元，同比增速分别为20.3%、20.4%和19.3%；归母净利润分别为18.61 亿元、23.65 亿元和29.62 亿元，同比增速分别为47.5%、27.1%和25.2%，以11 月19 日收盘价计算，对应PE 分别为58.1 倍、45.7 倍和36.5 倍，维持“增持”评级。