三美股份(603379)：制冷剂核心先锋 持续布局氟产业链

　　本报告导读：

    　　公司是三代制冷剂核心先锋，随着下游需求增长，三代制冷剂价格有望持续向上。

    　　此外，公司还积极布局氟产业链上下游。

    　　投资要点：

首次覆盖，“增持”评级。公司深耕氟化工领域，受益于制冷剂价格趋势上行，公司业绩有望持续向上。综合PE 及PB 估值，给予目标价79.10 元，首次覆盖，“增持”评级。

公司氟制冷剂业务为主要收入、毛利来源，配额占比较高。HFCs 制冷剂为目前我国正在发展的第三代主流制冷剂，主要用于空调、冰箱、汽车等设备制冷系统。根据《蒙特利尔议定书》基加利修正案，我国 HFCs 生产量和消费量已于2024 年以2020-2022 年平均值为基础进行冻结，并于 2024 年对 HFCs 的生产和消费实行配额管理，将自2029 年开始削减。根据生态环境部公示的 2025 年度HFCs 生产配额情况，公司HFC-134a、HFC-125、HFC-32、HFC-143a作为制冷剂用途的生产配额占全国生产配额的比例分别为23.97%、18.43%、11.81%、15.48%。

需求维持增长叠加供给端受配额管理限制，三代制冷剂价格趋势向上。其中，R32 市场均价自2023 年初的13472 元/吨上涨至2026 年初的63000 元/吨，涨幅高达368%，而汽车空调用R134a 市场均价自2023 年初的23500 元/吨上涨至2026 年初的58000 元/吨，涨幅高达146.81%。

公司在巩固原有氟化工产业基础上，积极完善上下游产业链一体化布局。2025 年上半年，公司稳步推进各项目建设，福建东莹已建成的 1500 吨/年六氟磷酸锂产能处于试生产及技改阶段。浙江三美5000 吨/年聚全氟乙丙烯及 5000 吨/年聚偏氟乙烯项目、年智能分装3,500 万瓶罐制冷剂生产线及配套设施项目已完成主体工程，处于设备安装阶段。同时，公司稳步推进浙江三美的科创中心（办公大楼）、AHF 技改项目、催化剂项目、中试基地项目、环氧氯丙烷项目，重庆嘉利合氟化工一体化（一期）项目、甲烷氯化物及四氯乙烯技改项目等。

    　　风险提示。制冷剂配额管理政策变化风险；下游需求不及预期风险；替代品成本下降风险。