今世缘(603369)：后百亿路径清晰 实现高质量发展

　　投资要点

公司发布2023 年年报及2024 年一季报。公司2023 年实现营收100.98亿元（同比+28.07%），归母净利润31.36 亿元（同比+25.30%），扣非净利润31.36 亿元（同比+25.57%）。单季度看，公司Q4 实现营收17.35亿元（同比+27.76%），归母净利润5.00 亿元（同比+18.75%），扣非净利润4.99 亿元（同比+17.35%）。2024 年一季度，公司实现营收46.71亿元（同比+22.84%），归母净利润15.33 亿元（同比+22.12%），扣非净利润15.25 亿元（同比+22.08%）。

产品结构优化,省内省外同步发力。分产品看，2023 年，特A+类/特A类/A 类营收分别为65.04/28.70/4.11 亿元， 分别同比+25.13%/+37.11%/+26.68%，A 类及以上产品均实现快速增长，产品结构持续优化。分渠道看，2023 年直销渠道、批发渠道营收分别为2.26/98.13 亿元，同比+38.89%/27.57%，直销渠道增长较快。分地区看，2024 年淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海/省外营收分别为19.90/23.56/13.02/15.88/11.02/9.73/7.27 亿元， 分别同比+25.84%/21.17%/28.64%/38.78%/25.98%/24.99%/40.18%，各地区均实现较快增速，其中苏中、省外增速尤为突出。

市场投放稳步推进，净利率基本稳定。2023 年，公司毛利率为78.34%（同比+1.75pcts），预计毛利提升主要原因为产品结构改善。费率方面，2024 年销售/管理/研发/财务费率分别为20.77%/4.24%/0.43%,分别同比+3.14/+0.14/-0.05pcts，销售费率提升主要为培育市场投放加大所致，综合来看实现净利率31.06%，同比微降0.68pcts。1Q24，公司毛利率/净利率为别为74.23%/32.81%，同比-1.16/-0.20pcts，净利率降幅收窄至近乎持平，盈利能力基本保持稳定。

后百亿时代路径清晰，2025 目标可期。2023 年，公司圆满完成百亿目标，发展势头强劲。公司坚持省内精耕攀顶，省外攻城拔寨，通过持续系统优化升级六大管理体系，后百亿路径清晰，2025 年营收150亿的目标值得期待。

   　　【投资建议】

宏观经济缓慢复苏，公司业绩有望保持平稳增长。我们调整公司2024-2025年并新增2026 年盈利预测， 预计公司2024-2026 年收入分别为123.74/150.29/180.37 亿元，归母净利润分别为38.01/46.76/54.94 亿元，对应EPS 分别为3.03/3.73/4.38 元，2024-2026 年PE 分别为18.81/15.29/13.01 倍。

   　　维持“增持”评级。

   　　【风险提示】

宏观经济复苏不及预期；