三棵树(603737)2024中报点评：收入保持增长 盈利能力有所下滑

　　事件：公司发布2024 年半年度报告，报告期内公司实现营收57.60 亿元，同比上升0.42%；归母净利润2.10 亿元，同比下滑32.38%。

收入保持增长，“量”表现好于“价”。上半年公司收入57.60 亿元，同比+0.42%，其中单Q2 收入36.94 亿元，同比+0.32%。分产品看，公司核心产品家装墙面漆/ 工程墙面漆/ 胶黏剂/ 基辅材/ 防水卷材销量同比+24.04%/-0.95%/+28.02%/+34.81%/+22.92%，表明下游需求萎缩下公司的市占率在提升。从价上看， 上述单品24 年上半年同比-3.03%/-9.85%/+1.08%/-21.05%/-5.36%。价格下滑一方面受需求不足竞争加剧影响，另一方面预计与公司为抢占市场份额主动下调售价有关。

    　　盈利能力受主观/客观因素影响。上半年公司毛利率28.64%，同比-2.40pct。

客观上竞争加剧影响企业毛利率；主观上一方面基辅材/防水卷材等低毛利率产品收入占比在进一步提升，另一方面或与公司为加快行业出清压缩行业利润空间有关。期间费用率方面， 上半年销售/管理/研发/财务费用率15.84%/5.78%/2.20%/1.43%，同比+1.42pct/+0.39pct/+0.02pct/-0.15pct。

    　　公司目前仍处于积极扩张阶段，职工薪酬、广宣费等增加拉高期间费用率。

经营性净现金流为负，减值侵蚀净利润。上半年公司经营性净现金流-0.42亿元，去年同期为1.95 亿元，或因公司为获取市场份额调整渠道授信政策影响货款收回所致。上半年，公司计提减值损失1.59 亿元。

投资建议：公司致力于零售领域打造乳胶漆/艺术漆/仿石漆/胶黏剂/基辅材/防水涂料/小森板七位一体产品和马上住服务的解决方案及工程领域绿色建材一站式集成系统。我们预计公司24-26 年实现营收135.19/143.87/159.30亿元，归母净利润4.04/5.45/6.62 亿元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：房地产回落，原材料价格波动，经销商开拓及管理风险。