北新建材(000786)：1H24稳健上行 逆势环境彰显优质定价能力

　　1H24 业绩超出我们预期

公司公布1H24 业绩：1H24 收入同比+19%至136 亿元，归母净利润同比+17%至22.1 亿元；其中2Q24 收入同比+15%至76.5 亿元，净利润同比+7%至13.9 亿元，超出我们及市场预期，主要系公司石膏板量价稳健。

1）石膏板持续稳健，量稳利升：1H24 石膏板收入同比+4%至73 亿元，其中我们估算1Q/2Q 石膏板销量分别同比+18%/-3%（单2Q 泰山石膏销量略有下滑，但龙牌超预期增长近20%），同时公司石膏板价格基本保持稳定（1Q/2Q 同比-0.4%/-2.4%），而煤炭/护面纸等成本持续下降，石膏板毛利率持续高位（1H 石膏板毛利率同比+1.2ppt 至39.6%；我们估算2Q 石膏板毛利率或接近42%，带动单平毛利在去年2Q23 高基数下仍能同比+5%），总毛利润也持平略增；2）石膏板+业务高速扩张：1H24 龙骨收入同比+4%至13 亿元（毛利率同比+1.5ppt 至21.2%），其他产品（包含砂浆粉料等）同比+18%至11.7 亿元，3）防水、涂料两翼齐飞：1H24 防水板块收入同比+20%至23.5 亿元（其中防水卷材/涂料均同比+32%，工程同比-16%），且净利率为5.7%（同比+0.9ppt）；由于收购嘉宝莉，涂料板块收入同比+603%至15 亿元，对应净利率8.8%；4）毛利率提升，期间费用率小幅上升：2Q24 综合毛利率同比+0.2ppt 至32.7%，2Q24 期间费用率同比+0.9ppt 至12.3%，主要系销售和研发费用率同比+0.7/+0.2ppt 所致，使得2Q 净利率达到18.2%（同比-1.3ppt）；5）现金流保持稳健：1H24 收现比同比-1.7ppt 至84.7%，经营性净现金流同比+7.6 亿元至流入20.4 亿元（其中涂料板块贡献流入~4 亿元），应收款项较年底提升35 亿元（涂料板块贡献~10 亿增量），应付款项提升15 亿元。单2Q 收现比达到98%，净现比为149%；6）2Q 资产负债率仅29%，处于净现金状况。

    　　发展趋势

石膏板韧性十足，“两翼”展翅高飞。我们认为，虽然石膏板需求随行业竣工下滑而有一定压力，但公司凭借近70%市占率，可通过优化营销策略、深挖存量、产品搭配等方式维持石膏板盈利的稳健，并为公司贡献充足的现金流。同时，防水与涂料两大板块，随着公司持续融合、战略客户支持、资金赋能等，有望加速获取市场份额，推动防水、涂料高速增长，为公司贡献第二成长曲线，估值有望重塑向上。

    　　盈利预测与估值

我们维持2024/25 年盈利预测不变，当前股价对应24/25 年9.3x/8.0xP/E。我们维持跑赢行业评级和目标价36 元不变，对应24/25 年14x/12xP/E，隐含47%的上涨空间。

    　　风险

    　　石膏板需求恢复不及预期，涂料业务整合不及预期，防水增长不及预期。