泽璟制药(688266)：亏损额度大幅收窄 管线加速步入收获期

　　本报告导读：

    　　产品放量加速，亏损额度大幅收窄。研发成果密集兑现，核心管线加速步入收获期。

    　　早期管线稳步推进，有望引领新一轮催化。维持“增持”评级。

    　　投资要点：

维持“增持” 评级。考虑到公司核心产品陆续步入收获期，运营效率持续提高，调整2024-2026 年EPS 预测至-0.63/0.30/1.49 元（原-0.63/0.24/1.30 元）。根据DCF 估值法，上调目标价至75.02 元/股，维持“增持”评级。

产品放量加速，亏损额度大幅收窄。2024H1 公司实现营收2.41 亿元，同比+9.44%；其中2024Q2 实现营收1.32 亿元，同比+18.45%、环比+22.36%，在多纳非尼拉动下呈现放量加速趋势。2024H1 公司整体运营效率有所提升，销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为49.94%、10.98%、75.26%，同比-3.56 PCTs、+8.03 PCTs、-24.92PCTs，销售费用率有所下降，管理费用率增加主要系23H1 冲回计提股份支付费用所致，研发费用率下降主要系多项注册性临床陆续完成。2024H1 公司净亏损0.67 亿元，亏损额度同比收窄0.48 亿元，亏损额度大幅收窄，呈持续减亏趋势。

研发成果密集兑现，核心管线加速步入收获期。公司核心产品重组人凝血酶于2024 年1 月新晋获批上市，具有高纯度、高止血活性的特点，有望引领临床用药迭代；JAK 抑制剂杰克替尼目前处于上市审评阶段，我们预计有望2024 年获批骨髓纤维化适应症，后续多项自身免疫疾病适应症持续推进，重度斑秃适应症在III 期临床中已达到主要疗效终点，特应性皮炎、强直性脊柱炎适应症处于III 期临床阶段，有望陆续申报上市；注射用重组人促甲状腺激素已处于NDA阶段，且术后辅助放射性碘清甲治疗适应症已处于III 期临床阶段。

早期管线稳步推进，有望引领新一轮催化。公司早期研发管线充沛，ZG006(CD3/DLL3/DLL3)为全球首款针对DLL3 的三特异性抗体，在中国处于I/II 期临床阶段，针对SCLC 等领域具有较大应用潜力，后续数据读出值得期待；ZG005(PD-1/TIGHT)于2024 ASCO 年会披露I/II 期数据，包括宫颈癌（20 mg/kg 组ORR=63%）在内的多项实体瘤数据亮眼，目前已开展多项适应症探索研究。后续多款产品研发管线已陆续步入临床阶段，长期发展潜力充足。

    　　风险提示。临床试验进展不及预期；新药研发失败风险；市场推广及销售不及预期风险