乐鑫科技(688018)：应用／客户丰富度不断提升

公司3Q24 实现营收5.40 亿元（yoy：+49.96%，qoq：+1.27%），归母净利润0.99 亿元（yoy：+340.17%，qoq：+1.79%），扣非归母净利润0.85亿元（yoy：+492.15%，qoq：-12.78%）。公司营收同比保持快速增长主要得益于智能家居/消费电子市场需求旺盛（公司预计该领域24 年增速为30-35%），且其他非家居领域的各行业物联网渗透率也不断提升。此外，受益于生态影响力不断扩散，公司业务在能源管理、工具设备、大健康等领域均呈现高增长，23-24 年期间有很多潜力新客户加入，拉高了平均增速。利润方面，公司保持良好的费用管控，叠加毛利率同比提升，经营杠杆效应显现，3Q24 归母净利润同比实现高增。4Q24 国内外销售旺季有望来临，给予目标价158.7 元，“增持”评级。

3Q24：单一客户/市场依赖度持续降低，毛利率仍维持在40%目标区间按照区域划分，公司前三季度境外收入占比提升至27.5%（1H24：25.8%），3Q24 公司海外销售相对来说更加旺盛；前三季度前五大客户集中度下降至23.4%，新客户陆续导入并开始上量。分产品来看，3Q24 芯片/模组收入为1.84/3.54 亿元（qoq：-13.61%/+13.45%），公司成本和定价策略保持稳定，但由于毛利率更低的模组产品在单季度营收占比增加，同时因客户结构变化导致模组毛利率环比有所下滑（36.56%，qoq：-2.92pct），3Q24 公司综合毛利率环比下降1.97pct 至42.14%，长期毛利率目标仍维持在40%。此外，公司规模效应持续显现，3Q24 费用率（营业/管理/财务费用）进一步下降至5.53%，推动归母净利率环比提升0.1pct 至18.43%。

4Q24 展望：国内外销售旺季有望带动营收保持环比增长考虑公司交付周期较短，我们预计4Q24 国内外销售旺季来临有望带动营收保持环比增长。当前次新品类（ESP32-S3、C2 和C3）已步入增长快车道，25 年其他新品类（P4/H4/C5/C6/C61/H2 等）也将陆续开始放量，公司产品触角将向低功耗蓝牙、SoC、高速WiFi 等市场拓展。此外，开源 SDK 和社区支持吸引了大量开发者，促进公司生态不断丰富、影响力持续扩散，根据公司公告，GitHub ESP32、ESP8266 项目数量逾12 万、Reddit ESP32小组会员数量近10 万。公司2Q24 收购的物联网嵌入式系统解决方案商M5Stack 拥有高价值量的开发套件完整形态，将成为公司进入工业的入口。

投资建议：目标价158.7 元，维持“增持”评级各行业物联网渗透率正在不断提升，公司作为全球WiFi MCU 的领军企业有望持续受益。我们维持24/25/26 年归母净利润预测3.75/4.81/6.29 亿元，考虑公司硬件+云平台一体化布局能力，给予 37 倍25PE（Wind 一致预期中值35x 25PE），上调目标价至158.7 元（前值：145.9 元），“增持”评级。