绿色动力(601330)：稳健运营与高股息价值凸显

绿色动力固废运营业务稳健，垃圾焚烧项目已全部投运，第三季度以来回款转好，自由现金流强劲，化债政策和使用者付费趋势下，公司未来自由现金流和分红水平有望持续提升，我们保守测算2025 年公司A/H 股股息率达3.1/6.5%。对于绿色动力A/H 股，均重申“买入”评级。

回款转好，应收账款中垃圾处理费/国补占比约47/39%截至6 月底和9 月底公司应收账款分别为23.89、23.95 亿元，第三季度期间应收账款仅微增0.3%，回款情况转好。根据11 月4 日公告，截至6 月底公司应收账款中，垃圾处理费比约47%，国补占比约39%，剩余部分主要为基础电费；账龄方面，账龄一年以内的大约占60%，两年以内的大约占83%。9 月底应收账款结构与6 月底相比变化不大。

    　　自由现金流有望进一步增长

前三季度公司经营现金流净额10.55 亿元，同比+60.04%，资本开支2.92亿元，同比-51.92%，自由现金流7.63 亿元（9M23：0.51 亿元），同比实现跨越式增长。从自由现金流趋势看，2023 年公司自由现金流2.56 亿元，实现历史首次转正，9M24 进一步扩大。化债政策和使用者付费趋势下，公司未来现金流有望进一步增长，为提升分红和回报股东奠定坚实基础。

    　　险资持续增持，稳健运营与高股息价值凸显

9 月10 日至12 月5 日期间，长城人寿通过集中竞价增持公司A 股40 万股、H 股1429 万股，总计增持1469 万股，占公司总股本1.05%。长城人寿持股增至1.14 亿股，占公司总股本8.16%。以我们的盈利预测、2025 年分红比例45%（公司分红规划最低值）和12 月11 日收盘价为基数测算，2025年公司A/H 股股息率达3.1/6.5%。

    　　A/H 股目标价7.76 元/4.18 港元

根据公司三年分红规划，我们上调24-26 年分红比例至40/45/50%，调整24-26 年归母净利0/-0.5/-1.4%至6.12/6.50/6.86 亿元。可比公司2025 年Wind 一致预期PE 均值11.8 倍（前值11.6 倍）。对于绿色动力A 股（601330CH），考虑公司自由现金流高增、已推出高分红规划，我们给予16.5 倍2025 年预测PE（前值16.2 倍），对应目标价为人民币7.76 元（前值人民币7.61 元），重申“买入”。对于绿色动力H 股（1330 HK），鉴于该股在港股市场流动性较低，我们给予8.3 倍2025 年预测PE（前值8.1 倍），对应目标价为4.18 港币（前值4.14 港币），重申“买入”。

风险提示：垃圾处理量和上网电量低于预期、固废处理毛利率低于预期、建造收入下滑超出预期、应收账款减值超出预期