中国外运(601598)：需求偏弱拖累业绩 25年有望改善

中国外运发布年报，2024 年营收1,056.2 亿元（yoy+3.8%），归母净利39.2亿元（yoy-7.1%），基本符合我们的预期。同时，公司宣布年末每股派息0.145元，全年派息率53.5%。24 年盈利下滑主因整体宏观需求偏弱，公司专业物流业务盈利大幅下滑拖累。公司货代业务整体平稳；电商业务受电商平台集中化影响，业务量及盈利同比下滑。展望25 年，我们预计伴随国内宏观需求逐步回暖，专业物流业务盈利同比有望显著改善；货代业务保持稳健；电商业务同比微增。整体我们预计公司25 年净利同比增长，维持“买入”。

专业物流：24 年需求偏弱，盈利同比下滑；25 年有望改善24 年专业物流业务收入287.0 亿元，同比增长1.6%；净利润5.4 亿元，同比下滑32.4% 。其中， 合同物流/ 项目物流/ 化工物流业务量同比+4.4%/+4.5%/+39.4%，量涨价跌主因市场需求偏弱，企业对物流成本管控更加严格导致新签合同价格下调，而成本相对刚性，导致利润同比大幅下滑。

展望25 年，我们预计伴随宏观需求回暖，仓储等出租率有望回升带动业务量和价格上涨。我们预计25 年公司专业物流分部净利润同比增长25.8%。

    　　国际货代业务盈利稳健，受运价波动影响较小

24 年代理及相关业务（国际货代）收入733.3 亿元，同比增长9.2%；净利润18.3 亿元，同比增长4.3%。其中，完成海运量1,516 万标准箱，同比增长13.3%；空运量103 万吨，同比增长18.1%。尽管24 年国际海运及空运价格受地缘事件影响，波动剧烈。但公司代理业务整体表现稳健，受运价波动影响较小。我们预计25 年公司代理业务同比持平。

电商业务量下降拖累盈利，中外运敦豪投资收益同比下降20.9%24 年电商物流收入122.6 亿元，同比下降15.8%；净利润14.6 亿元，同比下降20.3%；完成业务量1.8 亿票，同比下降50.7%。其中，来自合营公司中外运敦豪投资收益13.9 亿元，同比下降20.9%。随着跨境电商的快速发展，上游运力资源的集约化和下游电商平台客户的寡头化趋势给航空货代企业带来了较大挑战。我们预计公司25 年电商业务净利同比微增3.0%。

下调25 年盈利预测，维持H 目标价4.4 港币，下调A 目标价5%至6.1 元考虑25 年海外需求仍存不确定性，我们下调25/26 年净利预测9%/8%至40.6 亿/43.1 亿元；新增27 年净利预测45.8 亿元。基于7.4x/10.9x 25E PE，维持H 目标价4.4 港币/下调A 目标价5%至6.1 元（公司历史三年PE 均值加2 个标准差，估值溢价主因考虑公司盈利能力和分红比例提升，25E EPS0.56 元；前值H/A 目标价基于7.1x/11.5x 24E PE），维持“买入”。