索通发展(603612)：石油焦价格步入上行周期 Q1业绩大幅增长 扣非净利同比+279%

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素通发展2025 年4 月23 日公告2024 年年报和2025 年一季报：2024年，公司实现营收137.5 亿元，同比-10.19%；归母净利润2.72 亿元，同比+137.69%；扣非后归母净利润1.58 亿元，同比+113.42%。

2025Q1，公司营收37.42 亿元，同比+20.5%，环比-2.31%；归母净利润2.44 亿元，同比+675.67%，环比+338.04%；扣非归母净利润2.39亿元，同比+279.05%，环比+936.97%。

    投资要点:

预焙阳极贡献利润，期间费用率下降，资产减值大幅减少。公司2024年预焙阳极/负极材料/电容器收入分别为122.78/4.65/1.51 亿元，占比89.3%/3.38%/1.1%，毛利占比分别为95.4%/-8.44%/2.09%。费用方面，全年期间费用率4.55%，同比-0.26pct，其中销售/管理/研发/ 财务费用分别为0.59/2.49/1.56/1.62 亿元， 同比-4.68%/+7.13%/-24.2%/-31.7%，财务费用大幅降低，主要系利息收入、汇兑收益增加所致。减值：2024 年资产减值损失0.96 亿元，较2023 年8.27 亿元大幅下降，系去年同期并购欣源股份全额计提商誉减值所致。

产品销量稳步增长，盈利能力显著改善。量：2024 年公司预焙阳极销量331.69 万吨、负极材料4.38 万吨、电容器15.06 亿只，同比增长11.35%/65.91%/14.68%。价：2024 年公司阳极售价约为3705元/吨，同比-20.9%；负极材料售价约为10614 元/吨，同比-40.6%；电容器售价约为0.1 元/只，同比+11.6%。毛利率方面，综合毛利率9.2%，同比+7.56pct，预焙阳极毛利率为9.93%，同比提升8.42pct；负极材料毛利率-22.96%，电容器毛利率17.54%，同比下降1.58pct。

    阳极售价及成本同比下降主要系石油焦价格大幅下降所致；其中售价下滑速度慢于成本，主要系下游行业景气度上行需求增加，公司提升出口占比改善盈利结构，以及优化原料配比所致。

Q1 石油焦价格快速上涨，公司业绩大幅释放。2025 年以来石油焦价格明显上涨，根据百川盈孚2025 年1-3 月，石油焦现货月平均价格为2185.58/3067.82/3064.39 元/吨，较2024 年12 月的1991.29元/吨分别上涨9.76%、54.06%、53.89%。国内预焙阳极行业定价为成本加成模式，采购商考虑当月原材料价格等相关因素，制定下月采购指导价。石油焦价格快速上涨支撑下，预焙阳极采购价格快速上涨，根据投资者互动平台（2025/04/09），阿拉丁数据显示，山东某大型铝厂预焙阳极采购基准价自2024 年12 月的3747 元/吨提升至25 年4 月的5205 元/吨，累计涨幅达39%。受益于低价石油焦库存，公司2025Q1 毛利率录得17.03%，较24Q4 环比提升8.09pct。

存货：截至2024 年底，公司存货27.42 亿元，2025Q1，存货价值较2024 年底+40%，主要系石油焦价格上涨带动。

港口库存见底+关税政策扰动，石油焦价格步入上行周期。国内方面，石油焦开工率1-3 月录得73.14%/68.03%/69.03% ， 同比-4.64/-3.37/-3.77pct，考虑到节能降碳方案要求严格控制新增延迟焦化生产规模，叠加燃料油进口关税提升使炼厂利润受损，2025 年国内供应预计小幅下降。进口端，美国是中国石油焦的主要进口来源国，根据百川盈孚，2024 年1-9 月中国自美国进口石油焦占比34%，关税提升直接增加进口成本，后续进口端的边际供应压力加剧。截至3 月26 日，港口库存量295 万吨，较2024 年高点去库39.8%，库存降至历史低位。需求方面，百川盈孚预计，2025 年电解铝/负极填充剂/ 负极材料对于石油焦需求量同比 +2.37%/+20.34%/+40.74%，带动整体需求量提升至4743 万吨，同比+1.82%。综合来看，百川盈孚预计2025 年石油焦供需缺口200万吨以上，全年价格进入上行周期。

阳极新项目稳步推进，公司成长性不断验证。2024 年索通创新二期34 万吨预焙阳极项目达产，陇西索通30 万吨预焙阳极项目达产，新增预焙阳极产能64 万吨，截至2024 年底，公司预焙阳极运行产能达346 万吨。新建项目方面，广西吉利百矿60 万吨预焙阳极项目开工建设，有望26H1 建成投产；江苏启东32 万吨阳极项目筹建中，力争25 年底前具备开工条件；阿联酋60 万吨项目稳步推进，到2025年末，公司签约产能有望达到500 万吨/年。公司持续提升阳极产能，已成为全球最大的商用预焙阳极生产企业，基于采购量优势，公司逐步构建特色的石油焦供应体系，不断夯实成本和供应基础。

盈利预测和投资评级。我们预计2025-2027 年公司营收分别为184.05/206.94/232.11 亿元，归母净利润分别为10.59/12.49/15.54亿元，对应EPS 分别为2.13/2.51/3.12 元，当前股价对应PE 分别为8.1X、6.9X、5.5X。受益于行业景气度上行以及产能释放，公司业绩有望迎来持续性改善，首次覆盖，给予公司“买入”评级。

    风险提示。项目建设进度不及预期、原材料价格大幅变动、行业景气度不及预期、产销量不及预期、地缘政治风险、市场竞争风险、价格波动风险。