一汽解放(000800)：深化战略业务布局 期待盈利能力进入修复通道

　　2024 年及1Q25 业绩低于我们预期

公司公布业绩：2024 年收入同比-8%至585.8 亿元，归母净利润同比-18.4%至6.2 亿元，扣非净利润为-5.7 亿元（同期为-0.8 亿元）。2024 年业绩低于我们预期，主要受全年行业价格竞争激烈、电动智能化新兴业务费用前置及资产减值损失计提影响。1Q25 收入同环比-24%/+7%至143 亿元，归母净利润同环比-83%/-89%至2905 万元，扣非净利润为-2.2 亿元。

    　　1Q25 业绩低于我们预期，主要系低毛利的新能源产品上量所致。

    　　发展趋势

经营有所承压，产品结构优化。2024 年公司实现整车销售25.1 万辆（同比+3.9%），其中中重卡/新能源车/海外出口分别销售21.4/1.6/5.7 万辆，分别同比+4.3%/+120.8%/+27.4%。受行业价格竞争激烈影响，公司单车ASP同比-2.94 万元至21.52 万元，毛利率（考虑到会计政策变更影响）同比-0.7pct 至6.3%。参考中汽协，公司1Q25 重卡批发销量同环比-9%/+15%至5.4 万辆，其中新能源重卡销量同比+564%至3668 辆，市场份额达到12.1%、位居行业第四。公司1Q25 毛利率同环比-2.5pct/-1.0pct 至3.8%，主要受轻卡及新能源车产品销量占比提升所致。

积极布局新能源与智能化，技术引领驱动产品迭代。新能源领域，公司坚定推进“15333”战略，新能源产品覆盖五大品系及三大技术路线，发布星熠氢气发动机和液氢燃料电池牵引车。智能化方面，2024 年公司上市L2级智能驾驶平台实现干线物流商用，完成L3 准入试点申报项目立项，面向低速货运场景完成厂区物流牵引车项目启动、赋能L4 级无人驾驶。

政策支持下内需提振，国际化战略深化，公司盈利修复路径清晰。我们判断，2025 年中重卡行业有望在以旧换新扩围等政策催化及天然气与新能源两大细分市场支撑下实现需求稳步回升，公司作为龙头或将依托高端产品放量和新能源车型实现量价齐升。此外，公司2024 年发布“SPRINT 2030”国际化战略，正式成立解放国际将海外业务从母集团层面调整至上市公司体内，有望加速发展出海能力。随着国内行业量价景气度改善、公司高毛利海外业务并表，我们预计公司的盈利能力有望进入修复通道。

    　　盈利预测与估值

考虑到公司电动智能化新兴业务布局导致期间费用较高，我们下调2025 年盈利预测55%至8.6 亿元，首次引入2026 年盈利预测14.3 亿元。维持跑赢行业评级。当前股价对应41.5/24.9 倍2025/2026 年P/E。考虑到公司在国内中重卡与新能源重卡的龙头地位，下修目标价13.2%至8.68 元，对应50.0/30.0 倍2025/2026 年P/E，较当前股价有20.6%的上行空间。

    　　风险