中国人寿(601628)：保险服务业绩驱动利润增长 浮动收益型业务占比大幅提升

　　核心观点

受益于保险服务费用和承保财务损失优化，公司一季度归母净利润同比+39.5%，而NBV 在新单保费面临一定压力的同时仍实现稳健增长。虽然一季度新单保费同比-4.5%，但仍需看到公司一季度浮动收益型业务首年期交保费占首年期交保费的比重同比大幅提升至51.72%，产品结构优化转型成效显著， 浮动收益型业务占比的提升有助于提升公司在低利率环境下的长期资产负债匹配和稳健经营能力。此外，虽然代理人渠道“ 报行合一”逐步推进等因素对代理人渠道短期发展带来一定压力，但长期来看公司作为头部险企在监管引导行业高质量发展的政策环境下相对更为受益，竞争优势长期来看有望进一步凸显。

当前公司估值安全边际充足，看好估值修复投资机会。

    　　事件

    　　中国人寿披露2025 年一季度业绩

公司一季度归母净利润同比+39.5%至288.02 亿元，NBV 同比+4.8%，年化总、净投资收益率分别同比-0.48pct、-0.22pct至2.75%、2.60%。

    　　简评

    　　1. 整体业绩：保险服务业绩驱动利润增长

一季度公司归母净利润同比+39.5%至288.02 亿元， 一方面由于公司持续深化资产负债联动，不断加强承保管理， 保险服务费用同比-32.8%至275.83 亿元， 带动保险服务业绩同比+123.9%至259.13 亿元；另一方面由于市场利率变化影响，承保财务损失同比-5.4%至447.25 亿元。

2. 负债端：NBV 稳健增长，产品结构显著优化浮动收益型业务期交保费占比大幅提升，NBV 稳健增长。

一季度NBV 同比+4.8%，预计主要由预定利率下调背景下的NBVM 改善驱动。在代理人渠道推进“报行合一”和公司积极推动产品结构优化转型的背景下，公司一季度新单保费同比-4.5%至1074.34 亿元，但浮动收益型业务首年期交保费占首年期交保费的比重为 51.72%，较上年同期大幅提升，转型成效明显。整体来看，公司积极推进产品供给形态多元、期限多元、成本多元，大力发展浮动收益型业务，两全险、年金险、终身寿险、健康险业务实现均衡发展。

一季度公司销售队伍基本盘保持稳固。公司稳步推进营销体系改革，持续推进销售队伍向专业化、职业化、综合化转型。截至一季度末，公司总销售人力为 64.6 万人，其中，个险销售人力为 59.6 万人，同比-4.2%、环比-3.1%，队伍规模总体保持稳定，队伍优增率、留存率同比有效提升。新型营销模式试点有序推进， “ 种子计划”在前期改革基础上持续深耕。

3. 资产端：一季度市场利率短期向上，总投资收益同比减少一季度总投资收益同比-16.8%至537.67 亿元，总投资收益率同比-0.48pct 至2.75%，主因一季度实现公允价值变动损失24.34 亿元，而24Q1 为公允价值变动收益294.61 亿元。公允价值变动损失预计主因一季度利率有所上行导致按FVTPL 计量的固收类资产公允价值有所下降。一季度净投资收益同比+3.67%至442.47 亿元，净投资收益率同比-0.22pct 至2.60%。截至一季度末，公司投资资产达6.82 万亿元，较2024 年底增长3.1%。

4. 投资建议：利润增长和产品结构转型表现均有亮眼表现，长期看公司综合竞争优势有望进一步凸显受益于保险服务费用和承保财务损失优化，公司一季度归母净利润同比+39.5%，而NBV 在新单保费面临一定压力的同时仍实现稳健增长。虽然一季度新单保费同比-4.5%，但仍需看到公司一季度浮动收益型业务首年期交保费占首年期交保费的比重同比大幅提升至51.72%，产品结构优化转型成效显著，浮动收益型业务占比的提升有助于提升公司在低利率环境下的长期资产负债匹配和稳健经营能力。此外，虽然代理人渠道“ 报行合一”逐步推进等因素对代理人渠道短期发展带来一定压力，但长期来看公司作为头部险企在监管引导行业高质量发展的政策环境下相对更为受益，竞争优势长期来看有望进一步凸显。估值方面，截至4月30日收盘，公司2025 年PEV 为0.66 倍， 股息率为1.8%，安全边际充足，看好估值修复投资机会。我们预计公司2025/2026/2027年的NBV增速分别为7.2%/11.7%/13.0%，给予公司未来12个月目标价52.20元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：

负债端改革不及预期：当前公司寿险业务持续深化转型，若公司代理人队伍质量提升不及预期，可能会影响到公司的新业务价值。