长城汽车(601633)：2025Q2业绩优异 新品周期驱动收入增长

事件：长城汽车发布2025 年半年度业绩快报，2025 年上半年公司预计实现营业收入923 亿元、同比+1.03%，实现归母净利润63.4 亿元、同比-10.2%，扣非净利润35.8 亿元、同比-36.4%。

    　　新车周期下，量增带动Q2 收入增长。

    　　2025Q2 公司实现营业收入523.5 亿元、同比+7.8%、环比+30.8%，我们预计同环比增长主要来自新车上市带动及海外销量持续改善：

1）2025Q2 公司实现整体销量31.3 万台、同比+10.1%、环比+21.9%；2025 款坦克300 燃油版及坦克300Hi4-T、二代枭龙MAX、全新高山等新车贡献显著增量；

2）2025Q2 单车ASP 达到16.7 万元、同比-2.1%、同比+7.3%。

    　　费用增加及销售结构变化影响下，Q2 利润小幅下滑。

2025Q2 公司实现归母净利润45.9 亿元、同比+19.1%、环比+161.9%，实现扣非净利润21.1 亿元、同比-30.1%。由于2025Q1 非经常损益受到报废税返还延迟确认影响，我们还原Q1 递延确认的报废税，根据估算Q2 预计实现归母净利润约37 亿元，环比+39%、与去年同期38.5 亿元相比小幅下滑，Q2 单车利润1.18万元、同比-13%、环比+14%，利润同比下滑我们认为主要系：

1）费用增加：公司加速构建直连用户的新渠道模式，以及加大新车型、新技术的上市宣传及品牌提升，投入增加导致净利润波动；2）销售结构变化：2025Q2 坦克品牌内销4.9 万台、同比-11.3%，去年同期坦克高基数主要系坦克300 大订单集中交付以及坦克700 处于上市初期集中交付等。

展望：全面变革初见成效，进入成长新阶段。

1）主流市场新车周期开启，有望迎来销量向上拐点。公司精细化打磨产品、全渠道精准营销、铺设直营渠道赋能品牌，全新蓝山、高山等已取得初步成功，后续仍有哈弗、魏牌多款新车即将上市，公司国内主流新能源市场销量有望迎来向上拐点；

2）泛越野市场空间大，Hi4Z 有望“再造坦克”。Hi4Z 技术相较Hi4T 具备续航更长、动力更强、油耗更低、平顺性更好等特点，坦克500Hi4Z、400 Hi4Z等产品有望拓宽目标群体、加速渗透城市SUV 市场，贡献显著利润弹性；3）品类齐全、技术储备丰富，出口潜力大。公司品类（皮卡、坦克）、动力类型（HEV、柴油等）储备丰富，产品力强，预计随着后续新车型以及各种动力类型的导入及放量，本地化产销进程加快，月销有望持续向上。

投资建议：维持“买入-A”评级。预计公司2025-2027 年归母净利润分别为140.3、174.0、209.6 亿元，对应当前市值PE 分别为13.4、10.8 和9.0倍。维持6 个月目标价32.79 元/股，对应2025 年20 倍市盈率。

    　　风险提示：新产品进展不及预期，新车型销量不及预期；行业价格战持续加剧等。