中芯国际(688981)：中国晶圆代工龙头乘AI之势持续成长

　　投资要点

    　　中芯国际作为国内先进制造代工龙头，承载国内AI 算力产业链落地的重任。

25Q1 公司营收规模位居全球第三，稼动率已恢复至90%左右的高位水平，考虑到AI 芯片制造本土化的行业趋势，我们继续看好公司未来在先进工艺的扩产和迭代突破。

    　　晶圆代工营收规模保持全球第三，稼动率恢复至90%的高位水平。

受下游AI 产业需求拉动、消费电子国补备货及工业及汽车补库存影响，公司2025 年Q1 经营相较于传统一季度淡季有所改善，产能利用率上升至89.6%，环比+4.1pcts。25Q1 公司整体实现销售收入22.5 亿美元，同比+28%，环比+1.8%；归母利润1.88 亿美元，同比+162%，环比+75%。毛利率为22.5%，超环比指引19%~21%上限。Trendforce 数据显示，中芯国际在25Q1 全球晶圆代工厂营收规模中位列第三，也是前五中唯一环比正增长的企业。受到短期突发生产事件影响，公司一季度收入不及预期，预计对25Q2 收入/毛利造成一定影响，但长期来看我们预计伴随公司产能逐渐释放及先进制程技术突破，公司业绩有望快速成长。

    　　美发布“AI 行动计划”，AI 芯片制造本土化刻不容缓

2025 年4 月关税事件发生至今，美国对华的半导体政策成为业内关注的焦点。

2018 年至今，美国通过将中芯国际、华为等国内重大企业列入实体清单，同时限制国内获得先进晶圆制造所需的设备/材料等工具，对国内先进制程扩张产生较大影响。美国时间7 月23 日，美国白宫正式发布了名为《赢得AI 竞赛：美国AI 行动计划》在AI 芯片、半导体设备及相关子系统（模组、部件）实施更大的限制。算力已成为推动新一轮科技革命和产业变革的新引擎，半导体自主可控刻不容缓，我国本土制造、半导体设备、算力芯片等有望借此窗口期加速成长。

    　　先进制程引领增长，公司成长性与确定性兼备。

算力成为中美新一轮科技竞争的关键，而算力的发展需要大量的先进制程芯片作为支撑，25Q1 台积电在全球晶圆代工市场一家独大占据约67.6%市场份额，中芯国际自2020 年被列入实体清单后，难以获取EUV 光刻机等关键生产设备，在7nm 及以下发展较为缓慢。当下半导体贸易关税、出口管制清单持续变化，自主可控成为产业链的必然选择。此外集成电路大基金三期投资启动在即，国产卡脖子环节有望获得重点关注。中芯国际作为引领中国本土半导体产业发展的龙头厂商，一方面承载设备、材料等环节国产化进程落到实处，另一方面同样承载制程工艺完善、产能良率提升重任，处于产业链核心地位。长期来看，我们认为国产替代渗透率提升是政策及产业链的共同选择，我们也看好公司在国家政策、产业基金以及国内集成电路产业链各方的努力下实现先进制程技术突破及放量。

    　　盈利预测与估值

公司是国产晶圆代工龙头企业，也是国内先进晶圆制造技术领先者，具备14nm及以下先进工艺量产技术，能有效承接当下AI 产业兴起带来了高端消费电子及算力需求。考虑到公司独一档的行业技术能力及自主可控的大势所趋，我们预测2025-2027 年公司整体营业收入分别为675.73/783.60/897.21 亿元， 同比+16.9%/16.0%/14.5%； 归母净利润53.52/63.70/74.56 亿元， 同比+44.7%/19.0%/17.0%。基于2025 年7 月24 日收盘价，对应PB 4.5/4.4/4.2 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　下游需求不及预期；先进制程进展不及预期；中美贸易形式变化等。