太湖雪(838262)：Q2业绩高速增长 全球品牌力持续增强

事件：公司披露2025 年中报。2025H1 公司实现营收2.81 亿元，同比+17.75%，实现归母净利润1898 万元，同比+69.77%，扣非后归母净利润1919 万元，同比+106.96%；其中，Q2 营收1.65 亿元，同比+26.81%，实现归母净利润1090 万元，同比+187.27%，扣非后归母净利润1129 万元，同比+188.28%。2025H1 经营活动净现金流由去年同期-439 万元转为4206 万元，经营质量显著提升。

盈利水平分析：2025H1 公司销售毛利率同比+2.80pp 至43.1%，销售净利率同比+2.13pp 至6.75%，期间费用率同比-2.50pp 至33.06%；其中，销售/管理/财务/研发费用率分别为24.08%/4.31%/0.57%/4.09% ， 分别同比-2.35pp/+0.25pp/-0.24pp/-0.15pp。单Q2 来看，公司销售毛利率同比+2.13pp 至42.65%，销售净利率同比+3.75pp 至6.61%，期间费用率同比-5.37pp 至31.9%；其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为23.64%/3.90%/3.81%/0.51%，分别同比-4.12pp/-0.47pp/-0.30pp/-0.48pp；2025H1 毛利率提升主要是蚕丝被毛利率同比提升，管理费用率上升是由于公司为加强人才储备、调动员工积极性，薪酬同比增加所导致。

    　　分业务看，蚕丝被与丝绸饰品营收均实现快速增长。

1）蚕丝被：2025H1 营收1.57 亿元，同比+22.73%，营收占比56%，同比+2.26pp，毛利率达38.26%，同比+4.39pp，蚕丝被营收高增主要是境内销售收入增长。

    　　2）床品套件：2025H1 营收7046 万元，同比+2.73%，营收占比25%，同比-3.67pp，毛利率达43.92%，同比+1.73pp。

3）丝绸饰品：2025H1 营收3905 万元，同比+26.29%，营收占比14%，同比+0.94pp，毛利率达59.38%，同比-3.12pp。

    　　分市场看，境内市场营收占比有所上升，毛利率显著提升。

1）境内市场：2025H1 营收2.42 亿元，同比+20.96%，毛利率43.31%，同比+3.36pp，占比86%，同比+2.29pp。

2）境外市场：2025H1 营收3842 万元，同比+0.84%，毛利率41.76%，同比-0.35pp。

    　　分渠道看，线上市场营收占比有所上升，毛利率显著提升。

1）线下渠道：2025H1 营收1.3 亿元，同比+6.6%，毛利率41.99%，同比+1.61pp，占比46%，同比-4.86pp。

    　　2）线上渠道：2025H1 营收1.49 亿元，同比+29.18%，毛利率44.17%，同比+4.08pp。

线上营收高增主要因为公司优化全域内容生态，升级小红书、短视频等内容质量，构建“自播+达播”协同的矩阵式直播体系；全平台投产效率显著提高，同步完善海外社媒矩阵布局，持续增强全球品牌渗透力。

营运能力改善，重视品牌战略升级。2025H1 公司的存货/应收账款周转天数分别为253天/29 天，相较2024H1 分别-37 天/-11 天，相较2024 全年分别-40 天/-1 天。品牌战略方面，公司以“蚕丝被，就选太湖雪”为核心战略支点，强化蚕丝被品类市场引领地位，并基于桑蚕丝材料技术优势构建品类延伸护城河。

维持“增持”评级。公司为北交所丝绸第一股，有望凭借研发、渠道及供应链等优势进一步提升国内市场份额，同时海外市场有望贡献业绩增量。预计2025-2027 年公司归母净利润分别为4500、5400、6400 万元（2025-2026 年前值为4608、5452 万元，考虑到下游需求波动等因素影响，对业绩有所调整），CAGR 为19%，根据最新股价，对应PE 分别为40、33、28X。

    　　风险提示：下游需求不及预期、原料价格波动、海外市场拓展不及预期。