福耀玻璃(600660)：1H25业绩超预期 业务协同持续提升盈利能力

1H25 业绩超预期：1H25 福耀总营业收入同比+16.9%至214.5 亿元（vs. 约占我们全年预测的47%），归母净利润同比+37.3%至48.1 亿元（vs. 约占我们全年预测的54%）；其中，2Q25 营业收入同比+21.4%/环比+16.4%至115.4 亿元，归母净利润同比+31.5%/环比+36.7%至27.8 亿元。

2Q25 毛利率表现亮眼，2H25E 仍有望持续提升：1H25 公司汽车玻璃销量同比增长9.3%，ASP 同比增长6.2%（高附加值产品占比同比+4.8pcts 至50.7%），汽车玻璃收入同比+16.2%至人民币195 亿元；其中，国内/海外汽车玻璃收入分别同比+14.1%/+18.6%。1H25 毛利率同比-0.2pcts 至37.1%，销管研费用率同比-1.7pcts 至14.2%；其中，2Q25 毛利率同比+0.8pcts/环比+3.1pcts 至38.5%，2Q25 销管研费用率同比-1.0pcts/环比持平至14.2%。我们判断，1）2Q25 公司毛利率同环比增长主要受益于降本增效、经营杠杆下降、以及天然气/纯碱价格下行，预计2H25E 随美国工厂二期爬坡（1H25 美国工厂营业利润率已提升至15.35%）+海运成本下降，公司毛利率仍有望持续增长。

新建产能加速推进，国内外汽玻+铝饰条业务协同发力：1H25 公司资本开支28.6亿元，主要用于美国工厂二期、安徽/福建新工厂等项目的建设，其中美国工厂已爬坡量产、预计安徽/福建新工厂有望于年内加速落地。公司国内外汽玻+铝饰条业务已形成协同：1）汽玻业务方面，公司在稳固提升OEM 市场份额同时，加速开拓ARG 市场，龙头地位加固；2）铝饰条方面，国内工厂盈利进一步提振、德国FYSAM 亏损有望持续收窄。我们看好福耀持续实现1）高分红：公司上市至今保持稳定高分红比例，1H25 公司中期分红比例约50%；2）高成长：受益于公司全球产能扩张+行业智能化提速，量/价/利齐升逻辑有望延续。量：竞争对手量产承压+公司产能优势，有望带动福耀全球市占率稳步抬升；价：行业智能化加速，调光天幕/AR-HUD/车内互联等新品类产品放量将带动高附加值产品收入占比提升、以及ASP 持续向上；利：预计成本控制/规模效应+公司精益化运营管理，有望带动利润率趋稳改善。看好公司规模效应、智能电动化助力业务持续向上以及汽车玻璃与铝饰条长期协同。

维持A 股“买入”评级，H 股“买入”评级：鉴于公司有望受益于行业智能化加速，我们上调2025E/2026E/2027E 归母净利润预测15%/13%/14%至约人民币101.4 亿元/119.7 亿元/139.4 亿元，上调A/H 目标价分别至人民币77.58 元/84.97 港元（分别对应约20x/20x 2025E PE），维持A/H 股“买入”评级。

风险提示：下游需求、产能利用率爬坡不及预期；智能电动化推进/高附加值产品应用比例增加幅度不及预期；成本控制不及预期；毛利率爬坡不及预期；德国SAM 持续拖累风险；全球市占率抬升不及预期；汇率风险；市场风险。