永辉超市(601933)：调改节奏加快 持续强化供应链及商品力

公司调改持续推进，短期内调改投入、关闭老店及供应链改革提效等原因，导致收入及净利润波动。永辉超市为国内商超龙头，生鲜及供应链根基扎实，当前坚定“胖东来”路线，叠加胖东来帮扶输出科学方法，名创入股有望在日百品类注入更多可能，长期看公司品质零售路线空间广阔。维持“增持”评级。

关闭老店及供应链改革等因素致短期收入、利润下降。25H1 公司实现营收299.48亿/-20.73%，归母净利-2.41亿/上年同期为2.75亿，扣非归母净利-8.02亿元/上年同期为0.30 亿。收入下降主要因公司2024 年下半年转型后，持续关闭较多长期经营亏损的老店，以及门店调改期歇业等因素。公司净利润下降主要因整体销售规模减少+短期商品及供应链升级改革带来毛利率波动+报告期内公司关闭227 家老店带来的相关赔偿等开支+公允价值变动损益约-1.8亿。单季度看，25Q2 公司实现营业收入124.69 亿/-22.62%，归母净利润-3.88亿/去年同期为-4.61 亿，扣非归母净利润为-9.40 亿/去年同期为-5.69 亿。

调改节奏加快，推进线上布局。报告期内，公司积极推动门店网络优化，已开业门店合计552 家，新增门店4 家，关闭老店227 家，已签约未开业门店共79 家，报告期末公司调改店共计124 家。线上渠道方面，公司25H1 线上业务营收54.9 亿，占营业收入18.33%，较去年同比减亏3,475 万；其中，自营到家实现销售额31.4 亿，第三方平台到家实现销售额23.6 亿元。报告期末，已开通线上业务的调改门店达99 家。

持续推进供应链改革提效、商品力提升。报告期内，公司加速推进裸采模式，期间完成2860 家标品供应商的裸采合同签订，精简供应商数量约50%；生鲜板块源头采购比例提升至60%以上，同时增强云南及沈阳两大产地仓的全国统货采收、源头分拣及粗加工能力；熟食加工板块推动3R 去联营化，烘焙联营占比从31.5%降至12%，自营销售额占比从40.2%增至78.1%。商品方面，公司报告期内开启大牌定制，如推出伊利定制鲜奶，销售亮眼。同时，公司重新定义永辉自有品牌的使命及愿景，为消费者打造优质优价的美好商品，目前已陆续上架永辉YONGHUI 橙汁和微胶囊香氛酵素洗衣液。

投资建议。公司坚定“胖东来”路线推进调改；当前公司调改步入轨道，长期看公司品质零售路线空间广阔，预计公司25/26/27E 归母净利分别为-6.8/7.3/15.2 亿，维持“增持”评级。