老板电器(002508)：更新需求占比提升 稳住厨电市场

公司发布2025年中期报告：2025H1营业收入为46.1亿元，同比-2.6%；归母净利润为7.1亿元，同比-6.3%；归母净利率为15.5%，同比-0.6pct其中，2025Q1/Q2营业收入分别为20.8/25.3亿元，同比-7.2%/+1.6%；归母净利润为3.4/3.7亿元，同比-14.7%/+3%；归母净利率为16.4%/14.7%，同比-1.4pct/+0.2pct。分红：中期分红相当于上半年归母净利润的66.4%厨电业务龙头地位稳固：1）25H1吸油烟机、燃气灶分别实现收入22.1亿元、11.6亿元，同比-2.4%、-1.1%；毛利率分别为53.4%、55.1%，同比+2.6pct、+2.1pct。AVC数据，25H1老板品牌吸油烟机、燃气灶线下零售额市占率分别为31.2%、31.4%，稳居行业第一。2）精装修开盘连续多年大幅下滑致工程渠道销售下滑。AVC数据，25H1我国精装修新开盘项目1088个，同比-31.8%，整体仍延续下行态势。25H1老板品牌吸油烟机在精装修渠道市占率28.1%，居行业第二，但这一业务收入下滑是导致总收入下滑的重要原因。

25H1厨电行业零售受益国补拉动：1）AVC数据，受益于国补拉动，25H1我国油烟机、燃气灶零售额分别同比+11.8%、+10.1%。此外由于25年国补将微波炉、洗碗机纳入补贴品类中，品需厨电表现出较强的增长韧性，零售额同比+6.1%。2）烟灶市场线上性价比需求提升，导致25H1油烟机、燃气灶、集成灶产品均价分别同比-1.2%、-3.5%、-10.6%，其中集成灶面临的压力最大。公司在线上针对性的推出星辰子系列，满足部分市场性价比需求。

更新需求占比提升对冲地产后周期：1）厨电市场需求结构受地产后周期负面影响，但随着二手房装修、更新装修占比提升，更新需求比例在提升，对冲部分新房装修需求下滑的负面影响。此外，精装修房占比下降导致部分厨电需求由工程渠道转向零售，需求延迟。2）2020年以来受工程、KA（苏宁、国美）渠道回款减值的影响越来越弱。

投资建议：公司当前估值低，在手资金多，具备吸引力。公司期未在手现金、存款、理财82.4亿元，相当于市值42%。我们预计公司2025-2027年归母净利润为16.1/17.4/18.6亿元；EPS为1.7/1.84/1.97元，对应PE为11.6/10.8/10.1倍，维持“推荐”评级。