春秋航空(601021)：税前利润保持增长 票价下滑但仍优于行业表现

　　1H25 业绩基本符合我们预期

公司公布2025 年半年度业绩：营收103.0 亿元，同比+4.4%；归母净利润11.7 亿元，同比-14.11%，基本符合我们预期。其中，2Q25 营收49.9 亿元，同比+5.95%；归母净利润4.92 亿元，同比-10.7%，主要是因为实际税率增加（实际税率从2Q24 的10.6%增加到2Q25 的24.4%）。1H25 公司税前利润仍保持同比增长（同比+2.6%）。

1H25 公司客公里收益同比下降4.1%，下滑幅度小于行业整体，且仍明显高于2019 年。1H25 客公里收益0.377 元，同比下降4.1%（其中国内航线客公里收益同比下降5%，下降幅度小于行业平均的9.3%），但仍高于2019 年3.6%，体现出公司优化国内外航线结构带来的超额收益。

财务费用增加，主要是汇兑损失增加。1H25 汇兑损失0.2 亿元，而1H24汇兑收益0.2 亿元，这可能是由于公司持有美元净资产敞口导致。

    　　发展趋势

加强公司治理，拟再次回购股份用于员工持股计划。公司公告将用3-5 亿元自有资金进行股票回购，回购股份用于后续员工持股计划。这是公司进一步完善长效激励机制、加强公司治理的有力举措，我们认为这有助于进一步激发核心团队成员积极性、促进公司长期可持续发展。

1H25 公司大力增投国际线，未来需要平衡国际线量价关系。1H25 公司国际线可用座公里投放同比增加41.0%（整体可用座公里同比仅增加9.5%），特别是加大对日本、韩国航线投放，未来公司有望继续加大国际线投放，我们认为这可能导致日韩航线收益水平下降，但目前仍远高于国内线平均收益水平。

公司仍受到飞机订单少、发动机故障等问题影响，运力投放增速低于公司目标，未来或可通过租赁保持机队增长。公司目前飞机订单数量逐渐减少，且困扰行业的发动机问题也对公司运营造成一定影响，但未来通过购买和租赁，机队有望保持稳定增长；同时，公司机队配备的CFM 发动机问题相对较小，维修问题可以在较短时间内解决。

    　　盈利预测与估值

我们维持公司2025、2026 年盈利预测25.3、30.2 亿元不变，当前股价对应2025/2026 年20.9 倍、17.5 倍市盈率，维持目标价67.9 元人民币，对应2025/2026 年26.3/22.0 倍市盈率，对应25.7%上行空间。维持跑赢行业评级。

    　　风险

油价大幅上涨，国际线恢复速度低于预期，飞行员恢复进度低于预期。