杭州银行(600926)：利息加速上行 盈利&资产质量继续领跑

　　事件描述

杭州银行上半年营收增速3.9%（Q1 增速2.2%，Q2 单季增速5.6%），归母净利润同比增速16.7%（Q1 增速17.3%，Q2 单季增速16.0%），利息净收入增速9.4%（Q1 增速6.8%）。上半年末不良率稳定于0.76%；拨备覆盖率521%，环比-9pct，较期初-21pct，绝对水平领先。

    　　事件评论

利息加速增长，利润增速预计继续领跑。1）上半年利息净收入增速上行带动营收回升，主要息差企稳+扩表较快，Q2 单季利息净收入增速上行至12.0%。2）上半年非息净收入增速-5.0%，较Q1 基本稳定。3）信用成本、成本收入比同比下降释放盈利。

对公增长强劲，省内异地贷款大幅增长。上半年末总资产较期初增长5.8%，其中贷款较期初增长7.7%，Q2 环比增长1.4%。1）上半年末一般对公贷款较期初大幅增长13.2%，同比多增，其中制造业/基建类贷款分别较期初增长27%/13%，基建相关行业贷款占比较期初提升2pct 至48%。2）上半年零售贷款较期初下降2.1%，房贷正增长4.1%，受益年初杭州楼市回暖，消费贷、经营贷受需求影响收缩。3）区域维度，上半年末浙江省内异地贷款大幅增长12.7%，大省挑大梁背景下，发达区域头部城商行信贷份额持续提升。

    　　4）存款较期初增长5.2%，上半年末活期存款占比环比-1.6pct 至39.3%。

Q2 息差降幅收窄，存款成本加速改善。上半年净息差1.35%，较2024 全年下降6BP，测算较Q1 小幅下降2BP。1）上半年贷款收益率较2024 全年下降48BP 至3.77%，受重定价、新发利率下降以及低收益率贷款占比上升影响，目前收益率水平已经较低，预计未来下行空间有限。2）上半年存款成本率较2024 全年下降24BP 至1.80%。全年维度看，预计负债成本将持续加速下行对冲资产端影响，利息净收入继续保持较高增速。

投资非息降幅收窄，理财规模高增。1）上半年投资收益等其他非息收入增速-11.3%，降幅收敛，Q2 债市企稳，公允价值损益回暖，同时兑现OCI、AC 账户浮盈。观察到上半年末净资产OCI 余额环比回升9 亿，可为Q3 债市调整提供安全垫。2）上半年中收同比增长10.8%，主要托管、理财手续费收入增加，上半年末理财规模较期初大幅增长17.3%。

资产质量保持领先，不良生成回落。上半年不良净生成率0.66%，较2024 全年下降14BP，主要低风险的对公贷款占比上升，不良净生成率持续优于同业。1）对公贷款资产质量保持优异，房地产不良率较期初-21BP 至6.44%，相关贷款占比低，风险可控。2）零售贷款不良率较期初上升25BP 至1.02%，各类产品不良仍有波动，但零售贷款高风险贷款占比低，影响有限。降低非信贷减值准备释放盈利，上半年末债权投资减值准备余额96亿，较期初下降23 亿，绝对水平充裕，预计可对盈利的长期可持续高增长形成支撑。

投资建议：利润增速与资产质量龙头，存在明显低估。转债转股有效补充资本，Q2 末核心一级资本充足率环比+73BP 至9.74%，预计2025 年分红比例同比提升保障DPS 至少稳定，中期维度通过高ROE 和利润增长支撑股息率上行。近期股价回调明显受市场风格变化影响，目前2025 年PB 估值0.86x，PE 估值6.2x，持续推荐，维持“买入”评级。

    　　风险提示

1、信贷规模扩张不及预期；2、资产质量出现明显波动。