宝立食品(603170)：25H1复调表现稳健 空刻营收增速较快

事件：公司发布2025 年半年度报告，25H1 实现营收/归母净利润分别为13.80/1.17亿元，分别同比+8.39%/+7.53%。25Q2 实现营收/归母净利润分别为7.11/0.58 亿元，分别同比+9.54%/+22.45%，业绩环比提速（25Q1 实现营收/归母净利润分别为6.69/0.58 亿元，分别同比+7.18%/-4.19%）。

C 端空刻放量驱动增长，B 端业务稳健发展。分产品，25H1 复合调味料/轻烹解决方案/饮品甜点配料营收分别为6.30/6.36/0.80 亿元，分别同比+4.06%/+13.94%/+6.92%； 25Q2 复合调味料/ 轻烹解决方案/ 饮品甜点配料营收分别同比+9.22%/+14.98%/-16.83%。复合调味料营收同比增长主要系公司通过强化服务响应能力，积极开拓新客户；轻烹营收同比增长主要系空刻营收增速较快，25H1 空刻营收同比+11.21%。

分地区：25H1 华东/华南/华北/华中/ 东北/西南/西北/境外营收分别同比+6.46%/+58.63%/-7.60%/+0.16% /+15.83%/+22.47%/ +72.00%/+57.66%；25Q2华东/华南/华北/华中/东北/西南/西北/境外营收分别同比+8.72%/+47.38%/-8.43%/-5.20%/+20.94%/+5.60%/+1.76%/+164.94%。综合看，25H1 华南、西北与境外的营收增速较高。

分销售模式：25H1 直销/非直销实现收入11.31/2.1 亿元，分别同比+9.95%/+2.49%。25Q2 直销/非直销营收分别同比+11.89%/+2.29%，公司积极开拓会员制卖场、大型连锁商超等新兴销售渠道。截至25Q2 末，公司经销商数量为503 家，较25Q1 末净增38 家，公司持续推进经销体系建设。

盈利能力稳中有升，费用投放效率提升。25H1 公司毛利率为33.68%，同比+1.61pcts。毛利率提升主要系盈利能力更强的C 端空刻业务收入占比提升，以及B端高毛利率新品放量所致。分产品：25H1 复合调味料/轻烹解决方案/饮品甜点配料的毛利率分别为24.88%/45.54%/16.90%，分别同比+1.93/+0.47/-3.99pcts。25H1期间费用率为19.90%，同比+0.76pcts。其中，25H1 销售费用率为15.45%，同比+0.50pcts，主要系公司推广空刻、拓展新渠道增加投入；管理/研发费用率基本保持稳定。综上，25H1 公司的归母净利率为8.45%，同比基本持平；扣非归母净利率为8.06%，同比+0.27pcts，剔除政府补助等非经因素后，公司核心盈利能力稳步提升。

产品创新与渠道拓展双轮驱动，产能建设夯实成长基础。 产品端：B 端持续输出全面产品解决方案，强化客户粘性；C 端空刻品牌产品矩阵不断丰富，上半年推出“黑椒菌菇鸡肉”等多种口味的免煮系列冲泡意面，并上新玉米味烤肠和沙拉汁等衍生配套产品，进一步打造西式餐桌消费场景。 渠道端：公司在巩固餐饮连锁及食品加工等传统B 端渠道的同时，积极开拓O2O 零售等新兴渠道，并已成功进驻山姆等头部会员制卖场。产能端：山东宝莘募投项目已于25H1 正式投产，有效补充了半固态调味品及农产品加工产能；广西宝硕香辛料基地运转良好，优化了上游原料成本。此外，公司已在上海金山拿地，规划建设新的智能化生产基地，为长期发展提供产能保障。

盈利预测、估值与评级：考虑餐饮行业复苏节奏较慢，我们小幅下调25 年的归母净利润至2.64/3.08/3.39 亿元（ 较前次预测， 分别下调幅度为4.1%/1.3%/0.9%），折合2025-2027 年EPS 分别为0.66/0.77/0.85 元，当前股价对应2025-2027 年PE 为22x/19x/17x。考虑到公司持续扩大产品矩阵，并积极拓展新渠道，我们看好公司未来发展前景，维持“增持”评级。