天奈科技(688116)：Q2产品升级提升单吨盈利 单壁碳管放量在即

　　投资要点

Q2 业绩符合预期。公司25H1 营收6.5 亿元，同+1.1%，归母净利润1.2亿元，同+1.1%，毛利率35%，同-1.7pct；其中25Q2 营收3.2 亿元，同环比-6.1％/-4.7％，归母净利润0.6 亿元，同环比-5.1%/+0.8％，毛利率37%，同环比-1.8/+3.8pct。

Q2 减少一代低价产品出货，单壁放量可期。25H1 碳管浆料出货约3.7万吨，同比略增，其中Q2 出货1.8 万吨，环减5%+，主要由于产品升级，减少一代产品订单出货。产品结构看，25H1 一代、二代、三代产品出货占比各30%、30%、40%，一代产品出货占比较24Q4 下降近20pct。

我们预计全年一二三代出货量预计8-9 万吨，同比持平。单壁方面，25H1单壁浆料出货约1000 吨，其中Q2 出货约800 吨；公司25 年产能40 吨粉体（对应1 万吨浆料），年底将扩产至100 吨粉体，Q3 单壁浆料有望达到1500-2000 吨，我们预计全年单壁浆料达7000 吨，26 年将翻倍以上增长至近2 万吨。

Q2 单吨盈利提升，25H2 单壁贡献利润弹性。25Q2 高价产品占比提升，我们测算公司产品均价2 万/吨，环比提升3%，单吨扣非利润近0.3 万，环比提升10%+。下半年一二三代产品盈利有望维持0.3 万/吨左右，而单壁和四代产品国内仅公司可实现大批量出货，我们预计单吨利润可达1 万元/吨。

单壁碳管将应用于固态、钠电、机器人、电子器件等新领域。固态电池方面，正极单壁碳管添加量是液态电池的3-5 倍，且硅碳负极、锂金属负极均需添加单壁碳管，使用量大幅提升。钠电方面，钠电单壁碳管添加量比液态电池多8-10 倍，钠电爆发将拉动单壁需求。机器人方面，单壁碳管可用于电子皮肤、腱绳、柔性传感器，公司与高校院所建立合作。

电子器件方面，碳基电子器件具备低功耗、高速度、高集成度等优势，公司相关单壁碳管产品处于小试阶段，我们预计5 年内可以商业化，未来市场规模可达百亿美元。

Q2 经营性现金流转正。公司25H1 期间费用率16.8%，同+0.2pct，其中Q2 费用率18.2%，同环比+1/+2.9pct。25H1 经营性净现金流0.3 亿元，同+46.8%，其中Q2 经营性现金流0.8 亿元，同环比+741%/+261%；25H1资本开支1.4 亿元，同-48.2%，其中Q2 资本开支0.8 亿元，同环比-24.7%/+28.4%；25H1 末存货2.2 亿元，较年初+8.5%。

盈利预测与投资评级：考虑单壁管放量节奏有所放缓，我们下调公司25-27 年归母利润预期至3.5/5.6/7.6 亿元（原预期4.5/6.5/9.1 亿元），同比增40%/61%/34%，对应PE 为54x/33x/25x，考虑单壁放量弹性大，维持“买入”评级。