水井坊(600779)：25Q2业绩短期承压 静待需求复苏

事件：公司发布20 25年中报，2025H1实现收入 15.0亿元，同比-12.8%，实现归母净利润1.1 亿元，同比-56.5%；2025 单Q2 实现收入5.4 亿元，同比-31.4%，实现归母净利润-0.8 亿元，同比-251.2%。

25Q2 需求表现疲软，收入同比下滑。1、2025 上半年，白酒行业整体仍处于深度调整阶段，尤其在第二季度，商务宴请和宴席消费持续承压，市场恢复节奏放缓；在上述因素影响下，公司上半年营业收入同比下降，动销端阶段性承压。

2、面对行业下行的压力，公司深化消费者培育，对臻酿八号宴席采取“买六赠一”政策，渠道上积极开拓终端网点，上半年新增签约终端门店超万家，显著提升了品牌的市场渗透率。3、25H1 酒类产品销量/吨价分别同比+14.5%/-24.7%，呈现出量增价减、产品结构下沉的特点；具体来看，25H1高档酒收入13.0亿元，同比-14.0%，主要系商务和宴席消费场景缺失；中档酒收入0.9亿元，同比-10.4%，其中天号陈性价比突出，25Q2 起加速放量。此外，25H1 新渠道/批发代理渠道收入分别为4.7 亿/9.2 亿，同比+126.1%/-34.4%。

盈利能力短期承压，现金流整体稳定。1、25Q2 公司毛利率同比下降7.1 个百分点至74.4%，主要系井台和八号动销相对承压，产品结构阶段性下沉。2、费用率方面，公司25Q2销售费用率同比上升19.9个百分点至52.1%，主要系公司加大消费者培育投入，管理费用率同比上升13.2 个百分点至33.1%，财务费用率同比上升0.2 个百分点至-0.5%，整体期间费用率同比上升33.2个百分点至84.7%，主要系收入规模下降，费用端相对刚性。综合作用下，25Q2净利率同比下降22.9 个百分点至-15.8%，盈利能力短期承压。3、现金流方面，25H1/25Q2销售收现为17.2/9.9亿元，同比+1.6%/+29.5%；此外，截止二季度末，公司合同负债9.8 亿元，同比-8.2%，现金流整体表现稳定。

释放压力轻装上阵，长期向好值得期待。1、在当前的行业现状下，公司主动控制发货节奏，将持续强化价值链管理，通过动态价格监控体系与渠道利润保护机制，维护市场秩序稳定，力争价值链稳中有升。2、短期看，公司理性，积极消化渠道库存压力，为下半年旺季打好基础；中长期看，公司是次高端核心品种，未来伴随着经济持续复苏，公司有望持续受益，长期向好趋势不变。

盈利预测与投资建议。预计公司2025-2027 年归母净利润分别为10.6亿元、12.0亿元、13.5亿元，对应动态PE 分别为21 倍、19倍、17倍，中长期看，伴随着经济复苏和消费信心改善，消费升级仍然是长期趋势，公司市占率有望持续提升；给予公司2026 年25 倍估值，对应目标价61.50 元，维持“买入”评级。