紫光国微(002049)：业绩与新品拐点向上 股权激励助推长期价值

　　事件：9 月26 日，紫光国微发布《2025 年股票期权激励计划（草案）摘要》公告。该文件对公司年度业绩考核提出明确增长目标。其中2025 年公司净利润较2024 年增长考核指标为≥10%。

四年考核利润指引明确，彰显公司管理层长期信心。《2025 年股票期权激励计划（草案）摘要》公告，公司将在2025-2028 年的四个行权期内分别按照20%、30%、30%、20%派发股权激励。行权价格不低于股票票面金额，且不低于66.61元。四个行权期首次授予股票期权的考核指标均为当年净利润相对2024 年的增长率（本文中以X 指代）。第一个行权期（2025 年）：X＜10%行权比例为零；X≥10%，公司层面行权比例为100%。第二个行权期（2026 年）：X＜24%、24%≤X<30%、30%≤X<60%、X≥60%，公司层面行权比例分别为0%、50%、75%、100%。第三个行权期（2027 年）：X＜40%、40%≤X<50%、50%≤X<100%、X≥100%，公司层面行权比例分别为0%、50%、75%、100%。第四个行权期（2028 年），X＜64%、64%≤X<80%、80%≤X<150%、X≥150%，公司层面行权比例分别为0%、50%、75%、100%。我们认为， 这彰显了管理层对于公司盈利能力增长有长期的信心。

特种集成电路收入开始复苏，公司营收利润回暖。2025H1，公司实现营业收入30.47 亿元，较上年同期增长6.07%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润6.53 亿元，较上年同期增长4.39%。归属上市公司股东的净资产12.87亿元，同比增长3.90%。公司特种集成电路业务营收14.69 亿元，同比增长18.09%，实现业务回暖（2024 年年报公司特种集成电路业务同比下滑42.57%）。报告期内，FPGA 及系统级芯片产品在行业市场持续领先，用户范围进一步扩大，新一代高性能产品已批量交货。网络与接口领域，新推出的交换机芯片批量交货且用户范围拓宽。RF-SOC、数字信号处理器DSP 等专业系统集成芯片整体推进情况良好，应用范围进一步扩大；高端的AI＋视觉感知、中高端MCU 等领域产品研制进展顺利，将进入公司未来专业主控芯片产品系列。在模拟产品领域，公司高性能射频时钟、多通道射频采样收发器、低功耗以太网PHY、低噪声电源模组、系统监控电路等产品技术指标国内领先，得到了广泛应用，订单持续增加。

esim 卡+车载MCU 产品需求平稳，有望迎来放量增长。报告期内，汽车数字钥匙等安全芯片市场整体运行平稳，公司相关业务保持稳定推进态势。汽车MCU 芯片产品导入下游车厂的进程顺利，受益于国产化替代的行业趋势，多数车厂已明确表达使用需求。一旦车企方面有明确订单落地，公司将充分受益。eSIM 产品市场需求热度较高，公司产品在全球范围内已具备批量出货能力，但受国内eSIM 相关政策尚未开放的影响，国内市场暂未正式启动；一方面，国内手机厂商的eSIM机型出货量相对有限；另一方面，现有海外销售的机型多采用海外芯片方案，客观上限制了国产芯片在国内市场的应用场景。若eSIM 政策迎来开放契机，国内手机市场将成为关键增长点，带动eSIM 芯片的市场需求，有助于提升产品出货量与市场份额。公司作为国内SIM 卡领域的核心厂商，如esim 卡商用落地，将有望在增量市场中斩获一定份额。

    　　双主线发展路径明确，新场景带来长期价值。我们认为，公司作为相关板块的核心标的，公司核心主线的特种集成电路业务回暖或一定程度证明了行业回暖的现状。

同时从公司营收份额来看，安全芯片业务已经和特种集成电路业务相差不大，占营收比例分别为45.78%和48.20%。两条业务发展前景看好，公司双主线路径明　　确。公司在数字货币和稳定币相关硬件载体方面已有技术布局，现有芯片技术能力已可覆盖此类应用场景的核心需求。在现有客户合作中，已有客户基于公司芯片产品开发出相关支付应用的实际案例，验证了公司技术方案的可行性。公司已在技术和产品层面做好准备，一旦商业闭环完成，公司将充分受益。

投资建议：我们预计公司 2025-2027 年总收入为67.01/82.99/104.63 亿元，归母净利润16.11/ 21.44/22.41 亿元。对应9 月29 日PE 倍数为46.08/34.63/33.14倍。我们认为公司有望在特种信息化加速进程中充分受益，同时消费端也有望贡献较高的营收增长，预计未来公司将具有高成长性。公司此次股权激励草案给出的净利润增长指引证明管理层对于公司的长期增长抱有信心。维持“买入”评级。