萤石网络(688475)：看好AI智能体布局带来的业绩释放

萤石网络发布三季报：Q3 实现营收14.65 亿元（yoy+6.25%，qoq+1.25%），归母净利1.20 亿元（yoy+28.73%，qoq-27.08%）。2025 年Q1-Q3 实现营收42.93 亿元（yoy+8.33%），归母净利4.22 亿元（yoy+12.68%），扣非净利3.91 亿元（yoy+6.22%）。25Q3 以来，公司加速各细分场景AI 智能体在全线软硬件产品中的落地，有望带来智能家居硬件、软件增值服务业绩双增，看好全年收入利润释放。维持“买入”评级。

前三季度回顾：营收增长略放缓，利润释放良好，毛利率稳中有增今年前三季度，萤石网络营业总收入同比增长8.33%，归母净利润同比增长12.68%，利润释放良好。前三季度销售毛利率为43.63%，同比提升0.75pct（24 年前三季度为42.88%），成本控制良好。销售费用率16.37%，同比增加0.91pct，或因公司在国内外持续拓展新市场和渠道。管理费用率微增至3.89%（24 年同期为3.56%）。研发费用率15.09%，24 年同期为15.61%，属于正常波动。经营活动产生的现金流量净额5.10 亿元，同增288.91%，主要系报告期内公司销售商品、提供劳务收到的现金增加。

25 年展望：AI 智能体全线赋能，看好全年收入利润释放基于公司自研蓝海大模型的AI 智能体已经全线赋能萤石产品，看好AI 赋能带来的软硬件收入利润加速释放。智能家居方面，9 月发布萤石启明AI 智能锁Y5000FVX Ultra，内置7 种AI 智能体管家。云平台方面，7 月发布AI 对话智能体，实现设备自然对话，支持DeepSeek、千问等模型，以及MCP 工具扩展；9 月阿里云栖大会上，发布养宠、零售、彩票站、养老四大场景的AI 智能体，其中彩票站智能体可替代约80%人工巡检，10 秒识别未成年人并阻断交易，AI 增效明显。25H1 由于云业务模式转变和收入递延，导致收入增速表观下降，我们认为，围绕各视频应用场景Agent 的推出，有望加速云业务收入增速表观恢复，实现云业务“前低后高”收入增长韧性。

    　　盈利预测与估值

考虑到公司在AI 智能体上已经逐步形成了较完整的布局，并充分赋能软硬件业务，虽然25 年前三季度收入增速略放缓，但是我们依然看好全年的业绩表现，故维持盈利预测不变，预计25-27 年归母净利润5.72/6.92/8.40 亿元，对应EPS 0.73/0.88/1.07 元。SOTP 估值，预计25E 智能家居硬件净利润3.3 亿元，维持公司25E 28.0x PE，可比公司均值为25E 25.3x PE，溢价因智能家居硬件布局完善、市占率领先、AI 智能体落地。预计25E 云平台业务净利润2.4 亿元，维持公司25E 100.0x PE，可比公司估值为25E108.6x PE，折价因可比科大讯飞自研国内领先的AI 大模型，估值较高。维持目标价42.04 元，“买入”。