九州通(600998)：业绩符合预期 新产品和新零售保持发展态势

　　业绩回顾

    　　2025 年1-3 季度业绩符合我们预期

公司公布2025 年1-3 季度业绩：收入1,193.27 亿元（YoY+5.20%）；归母净利润19.75 亿元（YoY+16.46%），对应每股盈利0.39 元，扣非归母净利润14.70 亿元（YoY-9.80%），业绩符合我们预期。

    　　发展趋势

单三季度净利润保持良好增长。单三季度，公司收入382.20 亿元（YoY+5.41%），归母净利润5.30 亿元（YoY+8.46%），扣非归母净利润5.18 亿元（YoY+15.24%）。2025 年1-3 季度，公司经营活动产生的现金流量净额同比增加3.41 亿元，主要是公司前三季度加大应收账款的清收力度，现金回款增加所致；其中第三季度，经营活动产生的现金流量净额实现正5.04 亿元。

公司新产品战略保持良好发展态势。根据公司公告，1-3Q25，公司总代品牌推广业务营业收入147.28 亿元，其中公司药品总代品牌推广业务销售收入87.40 亿元，同比增长15.26%，医疗器械总代品牌推广业务销售收入59.87 亿元。1-3Q25，医药工业自产及OEM 业务销售收入23.00 亿元，同比增长9.93%。

新零售战略积极推进。截至2025 年第三季度末，好药师直营及加盟药店门店总数已达到33,275 家。此外，1-3Q25，公司B2C 电商总代总销业务收入8.17 亿元，同比增长13.00%；院外数字化分销业务收入规模达155.29 亿元，同比+19.68%；数字物流与供应链解决方案收入9.18 亿元，同比增长24.95%。此外，公司医药仓储物流公募REITs 及Pre-REITs 市场及运营情况良好，持续打造贯通Pre-REITs 培育、持有型不动产ABS 盘活与公募REITs扩募的多层次REITs 战略平台。

    　　盈利预测与估值

我们维持2025 和2026 年净利润26.78 亿元/26.79 亿元。当前股价对应2025/2026 年9.5 倍/9.5 倍市盈率。我们维持跑赢行业评级，维持目标价6.84 元，对应2025/2026 年12.9 倍/12.9 倍市盈率，较当前股价有35.4%的上升空间。

    　　风险

    　　新战略落地低于预期，药店运营压力大，REITs 运营低于预期。