巨星农牧(603477)季报点评：生猪出栏量稳步增长 猪价低迷Q3陷入亏损

事件：公司公告2025 年三季度报告。2025Q1-3 公司实现营业收入56.39 亿元，同比+42.57%，实现归属于上市公司股东的净利润1.07 亿元，同比-58.69%；其中，2025Q3公司实现营业收入19.22 亿元，同比+11.57%，实现归属于上市公司股东的净亏损7401.94万元。前三季度公司实现基本每股收益0.21 元/股，业绩略低于此前预期，或主要系养殖成本表现略高于此前预期所致。

生猪出栏量稳步增长，但猪价同比回落致使Q3 业绩亏损。2025Q1-3，公司共出栏生猪293.42 万头，同比+69%；实现销售收入51.53 亿元；其中，三季度出栏生猪102.47 万头。公司7-9 月商品猪销售均价分别为13.91、13.38、12.80 元/公斤，同比不同程度下跌（主要系2025Q3 生猪养殖行业供给增加所致，三季度全国外三元生猪均价为13.9 元/公斤，同比-28.4%），致使公司三季度经营业绩陷入亏损。测算单三季度公司头均亏损约72 元/头。

养殖生产指标优化，生产节奏调整阶段性影响成本下降趋势。公司生产指标继续优化，2025Q1-3 公司母猪PSY 约为29 头，料肉比约为2.57。但单三季度因前期生产节奏调整等因素影响，养殖成本小幅上升。预计后续在 “五星养殖体系”（种+料+管理+生物安全系统+环保系统）的帮助下，公司通过先进技术研发推广、数智化升级改造等多个维度有望提高养殖效率和经营质量，实现成本优化、下降，达成13 元/公斤的成本目标。

资金充裕，费用率同比下降，经营延续稳健。截止第三季度末，公司货币资金6.16 亿元，同比+28%；资产负债率66.6%，同比小幅上升5.8%。期间费用率持续优化：前三季度公司四项费用率7.45%，其中销售、管理、财务、研发费用率分别为0.49%、3.69%、2.62%、0.64%，同比分别下降0.20、1.18、1.22、0.11pcts。

投资分析意见：紧密型“公司+农户”轻资产模式与自繁自养结合，助力公司出栏规模维持稳健；技术和管理双轮驱动将持续驱动公司养殖效率优化，实现养殖成本下降。综合考虑2025Q1-3 猪价的实际运行水平，与当前母猪产能所对应的未来供给水平或高于此前预期的现实，我们下调2025Q4-2026 年商品猪销售均价假设，对应下调2025-2026 年盈利预测。同时，基于当前生猪行业高质量发展、政策号召下生猪产能或受调控的现实，与公司发展规划的优化调整，我们对应调整2026-2027 年出栏量预测。预计公司2025-2027年实现营业收入75.41/79.17/87.33 亿元，同比+24.1%/+5.0%/+10.3%；实现归母净利润0.12/4.48/8.39 亿元（前期预测为5.63/8.53/11.46 亿元），当前股价对应PE 估值水平分别为763X/21X/11X。考虑到公司养殖成本、轻资产养殖模式与当前的估值性价比优势（公司当前市值对应2025 年出栏量头均市值约2200 元/头，低于行业平均水平2600元/头），维持“增持”评级。