森麒麟(002984)2025年三季报点评：Q3营收及利润环比增长 静待摩洛哥工厂释放增量

　　事件：

2025Q1-3 公司实现营收64.38 亿元，同比+1.54%；归母净利润10.15 亿元，同比-41.17%；扣非净利润9.93 亿元，同比-42.18%。其中Q3 公司营收23.18 亿元，同比/环比分别+3.94%/+12.35%；归母净利润3.43 亿元，同比/环比分别-47.03%/+10.56%；扣非净利润3.26 亿元，同比/环比分别-50.53%/+4.28%。

    　　点评：

从经营层面看：

    　　1）三季度公司营收实现环比双位数增长，一方面体现了Q2 以来美国关税的影响正逐步解除，另一方面摩洛哥工厂预计有所贡献。

2）三季度公司毛利率录得23.03%，环比-3.42PCT、同比-16.49PCT。毛利率的环比下滑或来自于摩洛哥工厂转固带来的折旧摊销提升及成本增加，截至25Q3 公司固定资产合计73.65 亿元，较Q2 末的64.75 亿元增加8.9 亿元，在建工程则较Q2 末减少10.1 亿元；同比下滑则因去年Q3 美国反倾销退税冲抵营业成本。我们预计后续随着原材料成本的回归低位，以及摩洛哥工厂产能利用率的持续提升，公司毛利率有望实现修复。

全球化布局持续推进，看好公司中长期竞争力提升：当前全球贸易环境仍存较大不确定性，如欧盟正在对大陆半钢胎发起反倾销调查，我们看好摩洛哥工厂的区位优势，同时其智能化程度有望进一步提升，公司依托摩洛哥工厂持续开拓海外中高端市场及客户，有望进一步提高全球市占率。

投资建议：基于公司最新业绩表现及原材料、关税等行业变化，我们将此前对公司2025-2027 年的归母净利润预测由16.50/21.42/24.55 亿元调整为14.32/19.32/24.09 亿元，对应当前PE 分别为13.9x/10.3x/8.3x。参考可比公司及公司历史估值，我们给予2026 年15 倍目标PE，对应目标价27.90 元，维持“强推”评级。