涪陵榨菜(002507)：改革红利释放 收入增长动能持续

事件：公司前三季度营收20 亿元，同比增长1.84%，归母净利润6.7 亿元，同比增长0.3%，扣非归母净利润6.15 亿元，同比下降3.43%；其中Q3 季度营收6.86 亿元，同比增长4.48%，归母净利润2.32 亿元，同比增长4.34%，扣非归母净利润2 亿元，同比下降5.63%。

收入稳步提升，新品销售实现突破。2025Q3 收入同比增长4.48%，公司连续两个季度收入增速转正，显示业绩增长的平稳性。公司坚持“双轮驱动”战略，以榨菜为中心，在“榨菜+”和榨菜亲缘品类方向取得更多突破。其中榨菜亲缘品类萝卜、海带、肉菜结合三大品类销售额均突破千万元，去年底上市的爆炒系列小菜逼近千万元量级，今年7 月推出的老重庆杂酱与肉末豇豆线上成交额合计近1500 万元。

毛利率短期承压，销售费用率略有上升。25 前三季度和25Q3 毛利率分别为53.7%和52.9%，同比+2.74pcts 和-3.23pcts。主要因 2024Q3 低价青菜头带来的成本红利消退，叠加买赠促销活动增加所致。费用端，2025Q3 公司销售费用率为18.08%，同比上升0.84pcts，主要来自于市场推广和促销费用增长。

    　　管理费用率 2.81%，同比下降 0.32 pcts，受益于内部运营效率持续提升。

餐饮渠道精准匹配，新兴渠道快速增长。今年以来，公司积极切入餐饮渠道，通过精准匹配餐饮场景需求，三季度餐饮板块销售额已近1 亿元，同比增长近40%。在新渠道拓展上，公司今年设立大客户群营业部，实现山姆、盒马等大型商超直营合作，抖音等新兴电商平台成为新品推广核心阵地。此次同时公告，由于外部环境变化及与交易对方未能达成一致意见，公司终止收购味滋美，认为对当前经营没有重大影响，未来不排除收购其他调味品公司的可能。

盈利预测与评级：去年以来公司积极推进改革，无论是产品结构的梳理还是市场渠道的开拓，均取得了较好的成绩。我们看好未来公司新品和新渠道对业绩的增长贡献，预期25 年公司实现营业收入增长2.98%，归母净利润增长2.69%，实现EPS0.71 元，当前股价对应估值18.36 倍，考虑到公司历史估值与未来成长性，给予23 倍目标估值，目标价16.33 倍，给予“强烈推荐”评级。

    　　风险提示：宏观经济复苏不及预期，餐饮市场复苏不及预期，公司新品推广不及预期，公司新渠道发展不及预期等。