德邦股份(603056)：主动聚焦核心产品 业绩阶段性承压

德邦股份发布三季报：3Q25 实现营收97.15 亿元（yoy-1.37%，qoq-4.26%），归母净利-3.29 亿元（yoy-278.64%，qoq-372.96%），低于我们预期（1.78亿元）。2025 年Q1-Q3 实现营收302.70 亿元（yoy+6.97%），归母净利-2.77 亿元（yoy-153.54%），扣非净利-3.61 亿元（yoy-202.79%）。3Q归母净利低于预期主因：1）公司主动聚焦核心高品质快运产品，减少非核心外包产品，营收规模下滑；2）主动投入运输与末端揽派资源，拖累整体毛利率。中长期，我们看好公司主动调优产品结构，聚焦核心品类与服务能力，短期经历业绩阵痛，长期作为全网型快运龙头，有望持续提升市场份额，维持“持有”。

    　　聚焦核心快运产品，营收规模同环比下降

3Q25 公司营业收入为97.15 亿元，同比减少1.37%。分业务看，快运业务/快递业务/其他业务（主要为供应链业务）营收88.05/4.34/4.76 亿元，同比-0.84%/-18.84%/+9.35%，其中快运业务营收减少主要因公司主动推进产品结构调优，非核心主营产品收入减少。同时，公司加大资源投入，提升核心快运产品时效与末端服务品质。运输方面，干线线路增加100 余条，时效履约率同比提升；收派环节升级配送工具，乡镇覆盖率达96.40%；中转环节加强自动化建设。截至期末，自有干支线车辆17,411 辆，快递员末端收派四轮车28,163 辆，投入使用自动化设备场地47 个。

人工成本占比提升，主动升级核心产品服务能力3Q25 公司营业成本为95.35 亿元，同比+4.57%。其中，1）人工成本40.43亿元，同比+9.65%，占收入比同比+4.18pct，因公司主动增加人力投入并提高员工待遇。2）运输成本43.91 亿元，同比+0.78%，占收入比同比+0.96pct，主要是为保障运输时效增加发车频次，燃油费、路桥费等成本相应增长，以及公司调优产品结构，主要使用外部运力的非核心主营产品规模缩减，相关成本同比减少。

    　　主动经历短期阵痛，长期看好全网快运龙头

据公司7 月31 日公告，原京东集团副总裁、京东物流快递快运事业部总裁王雁丰先生任公司总经理，接替原董事兼总经理黄华波。三季度以来，公司主动调优业务结构，减少非核心主营产品规模，聚焦高品质快运产品。25Q3毛利润1.80 亿元，同比减少75.42%，环比减少73.54%。战略调整阶段性影响业务规模，规模下降与网络资源投入阶段性拖累毛利率。但中长期，我们看好公司作为稀缺全网型直营快运龙头，不断提升市场份额。

    　　盈利预测与估值

我们下调公司25-27 年归母净利润（ -145.72%/-7.47%/-1.02%） 至-3.47/9.38/12.62 亿元（ 三年复合增速为13.62%） ， 对应EPS 为-0.34/0.92/1.24 元。下调主因公司3Q 开始主动调优产品结构，投入资源提升核心快运产品服务能力，阶段性拖累盈利。给予公司26 年14.0 倍PE（可比公司一致预期为10.4x，前值为26 年17.1x PE，维持前次估值溢价35%不变，主因快运行业份额集中度低于可比公司所处的快递行业，公司作为少有的全网型直营快运企业，有望受益于行业份额集中）。下调目标价至12.86元（前值16.92 元）。