建设银行(601939)：资产质量稳中向好

建设银行披露2025 三季报，25Q1~3 营业收入、PPOP、归母利润同比增速分别为0.82%、1.03%、0.62%，增速分别较25H1 变动-1.33pct、-2.34pct、+1.99pct，归母净利润增速回正。累计业绩驱动上，规模、中收、其他非息、有效税率下降形成正贡献，净息差、成本收入比、拨备计提形成负贡献。

    　　核心观点：

亮点：（1）投资类资产增配，存款增速不断提高。资产端，2025Q3 末信贷增长保持7.5%的平稳增速，而投资类资产同比增速提高到接近20%，公司今年以来持续增配TPL 和OCI 类资产。负债端，25Q3 末存款增速环比提高1.2pct 至7.4%，逐渐跟上了信贷增速，同时公司同业负债仍保持30%+的较快扩张速度。

    　　（2）中收增速继续提升。公司25Q1~3 净手续费增速环比提升1.3pct 至5.3%。

连续两个季度保持正增，预计仍是来自于理财、代销等财富管理业务持续恢复增长。（3）资产质量稳中向好。25Q3 末贷款不良率1.32%，环比下降1bp，整体稳步下降；拨备覆盖率235.05%，环比下降4.4pct，较年初变化不大；测算不良净生成率0.46%，保持低位稳定。从单季度的业绩拆分来看，拨备计提对于公司业绩贡献由负转正，是利润增速回正的主要来源。

关注：（1）息差下行幅度扩大。25Q1~3 公司净息差1.36%，较25H1 下降4bp，下行幅度有所扩大。测算的生息资产收益率和计息负债成本率分别环比下降10bp、4bp，资产端下行力度较大是主要拖累。（2）其他非息增速下降。25Q1~3其他非息同比增长31%，增速较上半年下降了24.6pct，在三季度债市波动的影响下公允价值变动损益负增幅度进一步扩大，同时公司三季度在浮盈兑现方面收敛较多，上半年AC 兑现收益94 亿，而三季度仅为10.3 亿，因此投资收益增速下降也较快。不过这也为四季度的息差和利润摆布留下了空间。

    　　投资建议：建设银行作为国有大行持续发挥头雁效应，在基建、按揭、普惠、科技等方面具有领先优势，资产质量稳中向好，总体经营底盘仍稳，建议积极关注。