三峡能源(600905)：量价偏弱限制经营业绩 补贴落地改善现金预期

　　事件描述

    　　公司发布2025 年三季报：2025 年三季度公司实现总营业收入65.45 亿元，同比减少2.40%；实现归母净利润4.98 亿元，同比减少52.87%。

    　　事件评论

量增难抵价跌压力，三季度营收有所回落。2025 年上半年公司新增装机218.07 万千瓦，公司控股装机规模达到4993.66 万千瓦，同比增长20.7%，其中风电装机2297.02 万千瓦，同比增长17.05%，光伏装机2509.55 万千瓦，同比增长25.86%；另控股106.1 万千瓦的独立储能106.1 万千瓦。虽然装机实现同比增长，但前三季度来风及光照条件偏弱，因此前三季度公司完成发电量567.54 亿千瓦时，同比增长7.89%；三季度完成发电量174.4 亿千瓦时，同比增长5.78%，三季度电量表现弱于上半年，其中风电发电量96.23亿千瓦时，同比增长4.85%；光伏完成发电量76.51 亿千瓦时，同比增长12.93%。虽然电量同比增长，但是由于市场化电价同比下降影响大于电量端表现，公司三季度实现营业收入65.45 亿元，同比下降2.40%。

成本随规模而上涨，单季业绩表现承压。由于公司成本端主要跟随规模的提升而提升，而且由于今年以来来风及光照条件偏弱，因此成本端增速高于电量端增长，三季度公司营业成本达到56.43 亿元，同比增长12.82%，故毛利润为25.06 亿元，同比下降22.94%。

除营业成本增长以外，公司成本支出多数存在上行，其中管理费用4.79 亿元，同比增长8.32%；税金及附加和研发费用虽然体量不大，但也均有上行，财务费用虽然同比下降0.21%至10.44 亿元，但也难以抵消其他成本费用的提升。此外公司三季度计提资产减值损失2.50 亿元，对业绩产生进一步拖累。因此整体来看，在公司多重减利因素共同作用下，公司三季度实现归母净利润4.98 亿元，同比下降52.87%；前三季度实现归母净利润43.13 亿元，同比下降15.31%。

储备资产丰厚，控股股东增持强化信心。虽然公司经营业绩短期承压，但公司现金流持续好转，前三季度得益于可再生能源补贴发放进度加快，公司经营活动产生的现金流净额172.21 亿元，同比增长20.94%，而且公司当前仍有大量储备项目，截至上半年末公司在建装机规模依然达到1381.78 万千瓦，且随着来风和光照条件的好转，公司经营业绩有望边际修复。此外，公司控股股东三峡集团于2025 年4 月9 日发布增持计划，拟在12个月内增持三峡能源股份，增持金额不低于人民币15 亿元、不高于人民币30 亿元，控股股东的增持计划表明对上市公司充分信心。

投资建议：根据最新财务数据，我们预计公司2025-2027 年EPS 为0.21 元、0.21 元和0.23 元，对应PE 分别为20.76 倍、20.45 倍和19.26 倍。维持“买入”评级。

    　　风险提示

1、新建项目投产进度和收益不及预期风险；

    　　2、风况、光照资源不及预期风险。