重庆啤酒(600132)：逆势投入 吨价增长

公司2025Q1-Q3 营业总收入130.59 亿元（同比-0.03%）；归母净利润12.41 亿元（同比-6.83%），扣非净利润12.22 亿元（同比-6.4%）。公司2025Q3 营业总收入42.2 亿元（同比+0.41%）；归母净利润3.76 亿元（同比-12.71%），扣非净利润3.67 亿元（同比-12.08%）。

    　　事件评论

高档酒增长，吨价恢复增长。分量价来看：1）量：2025Q1-Q3 公司实现销量266.81 万吨，同比+0.42%，其中2025Q3 销量为86.7 万吨，同比-0.68%。分产品结构来看，2025Q1-Q3 高档/主流/经济产品收入同比+1.2%/-1.7%/-1.2%，我们预计嘉士伯、风花雪月等品牌表现较好，带动高档产品收入增长。分区域来看，2025Q1-Q3 西北区/中区/南区收入同比+2.2%/-1.5%/+0.2%。2）价：2025Q1-Q3 公司吨价同比-0.45%，其中2025Q3 吨价同比+1.09%，高档品收入增长，公司吨价恢复增长。

逆势投入，公司持续进行品牌培养。成本红利持续，2025Q3 公司吨成本同比-2.3%，毛利率同比+1.7pct 至50.87%，期间费用率同比+2.55pct 至20.42%，公司积极进行赛事广告投入，销售费用率（同比+1.95pct），管理费用率（同比+0.55pct）、研发费用率（同比+0.02pct）、财务费用率（同比+0.04pct）、营业税金及附加（同比+0.16pct），归母净利率同比下滑1.34pct 至8.91%。总体来看，公司2025Q1-Q3 公司毛利率同比+0.97pct 至50.17%，期间费用率同比+0.93pct 至19.04%，归母净利率同比下滑0.69pct 至9.5%。

公司品牌储备丰富，今年以来嘉士伯、风花雪月等特色差异化单品表现相对突出，大单品乌苏销量预计企稳恢复。同时，公司迎合市场灵活调整产品，积极进行非现饮投入，罐化率持续提升，满足消费者居家饮用需求。我们预计2025/2026/2027 年公司EPS 为2.60/2.74/2.83 元，对应PE 为21X/20X/19X，公司分红意愿强，股息率较高，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、需求恢复不及预期；

    　　2、行业竞争进一步加剧；