中芯国际(688981)：三季度业绩超公司指引 需求有望持续向好

　　核心观点

三季度业绩超公司指引。公司发布三季度业绩公告，依国际财务报告准则，公司三季度营收23.8亿美元，同环比分别增长10%和8%（好于指引的环比+5至+7%）；毛利率22.0%（高于指引的18%至20%），同环比分别增长1.5和1.6个百分点；产能利用率95.8%，同环比分别增长5.4和3.3个百分点。公司指引四季度营收环比持平至增长2%，我们测算同比增长8至10%，毛利率18%至20%。

终端市场需求向好叠加产业链国产替代，未来公司需求有望持续向好。部分投资者认为受到存储价格涨价等因素影响，下游客户对未来生产规划可能相对保守，担忧公司未来需求的持续性。而我们认为，一方面手机、家电、工业及汽车等终端市场需求正在持续恢复，下游持续推进补库，公司有望持续受益。另一方面，产业链切换迭代效应持续，模拟芯片、以太网、WiFi、存储controller等产品处于国内产品快速占领市场阶段，公司部分客户市场份额持续增长，公司在国产替代过程中获得增量订单。25Q3消费电子领域收入环比增长15%，主要是因为在国内加速替代海外份额的阶段，公司长期布局和合作的客户把握机会。展望未来，公司需求有望持续向好，保持较高的产能利用率水平。

公司稳步推进工艺创新，提升高附加值产品占比。25Q3平均销售单价环比增长3.8%，主要是因为产品组合变化，制程复杂的产品出货增加。公司持续发力高附加值产品，今年以来特色工艺在多个技术平台上的发展稳步提升。公司超低功耗28纳米逻辑工艺进入量产阶段，为客户提供了更低功耗、更高质量的解决方案。公司图像传感器、CMOS和信号处理IP工艺持续技术迭代，提高感官能力、画面质量、信噪比。在存储领域，公司嵌入式存储平台从消费市场向车规工业、MCU领域拓展，特种存储器方面提供更高密度、更小尺寸、更低功耗的高可靠性存储平台。

    　　盈利预测与投资建议

我们预测公司25-27年归母净利润分别为52.2/65.6/79.8亿元（原预测为51.1/65.2/78.2亿元，主要调整了毛利率、费用率及部分损益项），采用DCF估值法，给予146.89元目标价，维持买入评级。

    　　风险提示