华海诚科(688535)：升级前夜 材料当先 HBM革新AI存储

环氧塑封料（EMC）属于半导体封装材料里的包封材料，随着先进IC 封装技术的不断发展，对EMC 材料的综合性能提出越来越高的要求。国产化率较低，根据公司数据、高性能EMC 国产化率仅10-20%，海外主要竞争对手包括住友电木、力森诺科等。

随着国内封测向先进封装迭代，环氧塑封料存在产品结构迭代、单位价值量跃升的逻辑。参考衡所华威数据，先进封装EMC 单价是高性能EMC 的5-6 倍、是基础EMC 价格的10 倍以上。以存储为例，随着SK 海力士从DRAM 向HBM 迭代，其HBM 采用MR-MUF 技术、在半导体芯片缝隙中注入液体EMC。

    　　强强联合，加速导入海外存储产业链

2024 年11 月公司公告拟购买衡所华威100%股权，其中70%股权交易价格定为11.2 亿元，现金支付3.2 亿元、股份支付3.2 亿元（股份发行价格为56.15 元/股，发行数量为570 万股、占发行后总股本的6.60%）、可转债支付4.8 亿元（初始转股价格为56.15元/股，存续期4 年），2025 年10 月所有股权均已实现过户。交易成功后，上市公司在半导体环氧塑封料领域的年产销量有望突破2.5 万吨，稳居国内龙头地位，跃居全球出货量第二位。收购落地后有望加速导入海外存储产业链，衡所华威韩国全资子公司Hysolem 目前已量产先进封装类环氧塑封料。

    　　盈利预测、估值和评级

①环氧塑封料行业国产化率低，国产存储企业加速材料端国产替代，②收购衡所华威、公司出货量跃居全球第二大，同时加速导入海外供应链，③先进封装+HBM 带动行业量价齐升，期待材料端单位价值量跳升。考虑到2025 年是并购落地期，估计2026 年经营融合才开始有直观体现，我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为0.40、1.03 和1.30 亿元，现价对应动态PE 分别为215x、83x、66x，给以2027 年75X PE 估值，目标价111 元，首次覆盖，给予公司“买入”评级。

    　　风险提示

国产替代不及预期；进入海外供应链节奏不及预期；收购后整合不及预期；行业竞争格局恶化；限售股解禁和股东减持风险；收购标的与上市公司估值偏离风险；商誉减值风险。