华夏航空(002928)：Q3利润延续高增 重回成长曲线

　　事件描述

    　　华夏航空发布2025 年三季报，2025 年三季度公司实现营业收入21.24 亿元，同比增加9.33%，实现归属净利润3.7 亿元，同比增加31.6%，同比2019Q3 增长63.7%。

事件评论

    　　运量延续高增，收益有所下滑。获益于公司较快的飞机引进速度以及利用率修复，公司ASK 持续保持快速增长，2025Q3 公司ASK 同比增加15.4%，RPK 同比增加19.4%。

收益端，客座率同比改善明显，2025Q3 公司客座率同比增加2.9pcts，达到86.4%，同比2019Q3 增加3.5pcts；客公里收益则持续承压，2025Q3 公司客公里收益同比下跌8.4%，除油价下跌带动燃油附加费下降外，主要由于：1）Q3 受外部事件冲击影响，国内出行需求有所承压，导致整体国内票价同比跌幅显著；2）Q3 公司主动调整航线网络结构，增投低收益但高补贴航线，追求综合收益最大化，导致客收同比下滑明显。最终，2025Q3 公司实现营业收入21.24 亿元，同比增加9.33%。

非油成本有效摊薄，其他收益托底利润。随着机长缺口的逐步收窄，2024 年开始华夏航空产能利用率持续改善，拉动非油成本的有效摊薄，2025Q3 公司实现单位非油成本0.261元/ASK，同比下滑5.75%，最终2025Q3 公司录得非油成本12.18 亿元。2025Q3，全球油价持续下跌，国内航空煤油出厂价格同比下跌11.0%，航油成本压力大幅放缓，成本端迎来显著减负；公司录得航油成本6.14 亿元。受油价下跌和产能利用率爬坡的影响，公司25Q3 录得单位营业成本0.39 元/ASK，同比下降8.2%，同比2019Q3 下降3.4%。最终，2025Q3 公司录得营业成本18.32 亿元，同比增加5.9%。2025Q3 公司实现其他收益3.9 亿元，同比增加33.7%，主要获益于公司航网结构的下沉以及运力的显著增长，兜底行业β下行，助益公司的利润增厚。

    　　落地投资，华夏航空迎来了重打鼓、再开张的机遇，有望重回历史增长曲线：1）短期：

机长缺口弥合，利用率弹性释放。22 年开始公司机长缺口得到逐步缓解，飞机利用率随之改善，重回增长曲线；2）中期：支线补贴大力倾斜，兜底行业β下行。公司航网更聚焦中西部等偏远区域，获益支线补贴新政，中期盈利更具确定性；3）长期：与干线协同合作，实现二次流量变现。公司在干支结合的中转联程合作上更具优势，通过推出通程产品，充分利用干线航司的空置运力，实现支线流量的二次变现。预计公司2025-2027 年实现归属净利润6.5 亿、10.3 亿以及12.3 亿元，对应PE 分别为20.4X、13.0X 以及10.8X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、宏观经济波动；

    　　2、油价大幅上涨，人民币汇率大幅波动；

    　　3、资本开支风险。