福元医药(601089)：仿制药基本盘稳健 小核酸打开成长天花板

深耕仿制药主业二十余载，前瞻布局小核酸创新药。福元医药前身万生药业成立于1999 年，2022 年在上交所主板上市，是新和成控股旗下以仿制药为核心、医疗器械为补充，并逐步向创新药延伸的综合性医药企业。截至2025H1，公司拥有209 个境内药品注册批件，涵盖心血管、糖尿病、消化、皮肤及慢性肾病等多个慢病领域。从业务结构看，2024 年公司药品制剂业务实现收入32.09 亿元，占比93%，医疗器械业务实现收入2.23 亿元，占比6%；从治疗领域看，心血管、糖尿病、消化系统、皮肤、慢性肾病五大类药物合计贡献77%的收入。公司主业经营保持稳健，2024 年，公司实现营业收入34.46 亿元、归母净利润4.89 亿元，2019–2024 年收入与归母净利润复合增速分别为7%和17%。2024 年实现经营性净现金流6.91 亿元；截至25Q3，货币资金及交易性金融资产合计20.68 亿元。公司在稳固仿制药基本盘的同时，近年来加速布局小核酸创新药，有望打开中长期成长空间。充裕的资金储备与稳健的经营性现金流，使公司具备以自有资金推进转型创新药的能力。

仿制药基本盘稳健，进入稳态增长阶段。2024 年公司药品制剂业务实现收入32.09 亿元，2019-2024 年复合增速达7.75%，已进入稳态增长阶段。公司核心大品种已基本完成国家集采覆盖，据米内网数据，2025 年Q1-Q3 福元医药母公司核心药品销售额前十品种合计贡献约85.87%的药品收入，其中8 个品种（包含中标产品和未中标产品）已纳入国家带量采购。前十销量中尚未集采的核心品种为匹维溴铵片和富马酸贝达喹啉片，2025 年Q1-Q3 收入占比约13.04%。公司产品分散，单一品种依赖度低，通过“原料药+制剂”一体化布局及精细化成本控制优势，有助于中标品种的稳步放量。展望未来，1-8 批集采品种全国统一接续采购即将落地，已中标品种若接续有望延续报量、未中标品种或存在边际修复空间；叠加第十一批集采新中标品种有望贡献增量，仿制药主业有望持续为公司贡献稳定的现金流。

前瞻布局小核酸创新药，平台化能力与临床推进打造第二增长曲线。公司坚持“仿创结合”的研发战略，前瞻性切入小核酸赛道，研发投入持续加码，研发费用从2021 年的1.8 亿元提升至2024 年的4.17 亿元。

依托自主构建的N-ER 核酸药物递送平台，公司形成了同时推进肝靶向与肝外递送项目的平台化能力。

截至2026 年1 月17 日，公司已公开23 项小核酸药物专利，为参与国际化竞争奠定技术储备。核心管线FY101 注射液（治疗高脂血症）已进入I 期临床，结合我国血脂异常人群超过4 亿、混合型高脂血症患者数量较大，药物潜在市场空间广阔；FY103 项目已经申报临床，持续丰富小核酸管线梯队。随着核心项目临床数据读出及肝外递送技术持续推进，小核酸业务有望成为公司中长期估值提升的重要驱动。

盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027 年实现归母净利润分别为4.65/4.81/5.20 亿元，增速分别为-5%/4%/8%，当前股价对应PE 分别为30X、29X、27X。我们选取信立泰、京新药业和悦康药业作为可比公司，三家可比公司2025-2027 年当前股价对应PE 的平均值为47X、71X、46X。考虑到公司仿制药基本盘稳健，小核酸创新药布局具备长期成长弹性，以及账面现金充沛，首次覆盖，给予“买入”评级。