惠泰医疗(688617)：核心业务持续增长 终端覆盖率再提升

　　【投资要点】

销售规模扩大，业绩稳步增长。23 全年公司实现收入16.50 亿元，同比+35.71%，归母净利润5.34 亿元，同比+49.13%；24Q1 收入4.55 亿元，同比+30.20%，归母净利润1.40 亿元，同比+36.48%。23 年公司在电生理专注于核心策略产品的准入与增长，如期实现了从二维到三维手术的升级，达成市场份额的抢占；血管介入类则持续加大市场推广力度，加深渠道联动，实现了产品覆盖率及入院渗透率的进一步提升；此外国际业务及OEM 业务整体也呈现良好的增长趋势。23 年电生理收入3.68 亿元，同比+25.51%，冠脉通路类7.91 亿元，同比+38.98%；外周介入类2.56 亿元，同比+40.36%；OEM 2.10 亿元，同比+31.67%；非血管介入类1638.88 万元，主要为公司新布局泌尿系统产品线收入。

市场开拓深化，产品覆盖率提升，费用控制良好。公司23 年销售、管理、研发费用率分别为18.46%、4.98%、14.42%，同比分别-1.36pct、-0.49pct、+0.04pct；毛利率、净利率分别为71.27%、31.64%，同比分别+0.07pct、+3.67pct。24Q1 销售、管理、研发费用率分别为19.29%、5.33%、14.41%，同比分别-0.50pct、+0.22pct、-0.63pct；毛利率、净利率分别为72.01%、30.28%，同比分别+1.34pct、+2.03pct。公司费控良好，24Q1 毛利率提升主要是近几年年均30%-40%的销售规模的增长，生产自动化的不断升级和改造，以及使用自制材料占比的提升带来的材料成本逐渐下降，也是公司的主要核心竞争力之一。公司市场开拓工作持续落实中，23 年电生理产品新增植入300 余家医院，覆盖医院超1100 家，完成三维电生理手术10000 余例，同比增长超200%，目前公司可调弯十极冠状窦导管在该品类细分市场中维持份额领先，可调弯鞘管通过带量采购项目完成了200 余家中心的准入。24Q1 电生理手术量同比翻番，预计全年达到18000 台以上，同比增长80%；23年全年血管介入类入院增长超600 家，覆盖医院3600 余家，其中外周线入院增长超30%，冠脉线增长接近20%。

   　　研发投入加大，技术优势保持。23 年公司冠脉、外周产品线持续升级。

冠脉产品导引延伸导管、导引导丝、双腔微导管、高压球囊扩张导管等获证；外周产品支撑导管、颈动脉球囊扩张导管、弹簧圈推送导丝、灌注导管等获证。在研项目胸主动脉支架、腔静脉滤器、弹簧圈等植入产品进入注册发补阶段，颈动脉支架、TIP 覆膜支架进入临床试验阶段，电生理产品线脉冲消融导管、脉冲消融仪、高密度标测导管、压力射频仪等也进入临床试验阶段。预计今年公司高附加值产品中电生理的三维磁定位冷盐水导管以及外周的造影套件、二代微导管、保护伞、导引鞘等随着集采落地、产品更新迭代，有望取得较好的增长。

   　　【投资建议】

惠泰医疗的电生理、冠脉通路类、外周介入类三大主营业务于23 年全年均保持较高增长。随着公司各产线院端覆盖率的提升，产研的持续迭代升级，电生理产品的集采放量，以及迈瑞对于公司产品力和海外营销方面的协同和补强，预计公司未来业绩将继续保持较高增长态势。我们调整2024-2025 并新增2026 年收入预测，预计公司2024/2025/2026 年的营业收入分别为22.15/29.44/38.75 亿元，归母净利润分别为6.91/9.23/12.11亿元，EPS 分别为10.34/13.81/18.11 元，对应PE 分别为55/41/31 倍，维持公司“增持”评级。

   　　【风险提示】

   　　产品集中带量采购政策变化风险

   　　产品升级及新产品开发风险