亚钾国际(000893)：运营成本持续优化 钾肥新星静待启航

　　事件描述

越南石油技术服务总公司（PTSC）与老挝国家输电网公司（EDL-T）分别于2024 年6 月7 日、11 日到访亚钾国际老挝钾肥生产基地。PTSC表示希望与公司进一步开发昏拉港，签署100 万吨/年合作备忘录，保障亚钾国际300 万吨、以及中期500 万吨钾肥产品的出海运输；EDL-T就产业园区发展的用电规划与公司进行深入讨论，重点就提升电力服务保障水平交换意见并达成共识。

海外产能规模稳步释放，与当地企业合作降低物流、用电成本作为首批“走出去”实施境外钾盐开发的中国企业，亚钾国际通过与当地企业合作，解决钾肥产能规模稳步释放带来增长的物流与用电需求。

公司专注于从事钾盐矿开采、钾肥生产及销售，目前公司作为东南亚最大规模的钾肥企业，在老挝拥有钾肥产能100 万吨/年，第二、三个年产100 万吨钾肥项目也分别在2023 年1 月与2024 年4 月投料试车成功。据2023 年年报，公司目前在越南格罗港、万安港均设立了专用海运码头，在泰国曼谷港、林查班港口设立备用发货码头。昏拉港是公司钾肥基地直线距离最近的出海港口之一，进一步合作将有利于发挥老挝基地较俄钾、加钾发货距离更短的优势。2023 年12 月，公司电站项目获老挝政府批准授权，电站项目建成后公司用电成本与高电价期相比每度预计下降约35%左右。

中长期业务需求端得到支撑，钾肥市场有望上行中长期来看，钾肥需求端受到粮食价格抬升支撑、供给端矿业资源有限，钾肥价格有望稳中有进。钾肥下游主要应用于农业，据iFind 数据，2024年国内农产品生产价格指数上涨，较年初+2.25%，相应钾肥需求将有所恢复。我国钾资源较为有限，自主产能受限，依赖从白俄罗斯、俄罗斯和加拿大进口。但近年受到地缘政治的等因素影响，全球钾肥供应格局发生较大变化，需要中企海外资源反哺国内市场。2023 年我国进口老挝钾肥170.84 万吨，同比增加181.45%，占比14.76%，有效缓解国内钾肥供需矛盾。

公司通过获取优质海外矿产资源储备、快速产能扩建、规模化生产降低成本，同时利用矿产溴元素丰富的优势，协同开发非钾资源，夯实利润增长基础。2023 年公司年产100 万吨钾肥项目产能利用率达到164.67%，市场需求充足，扩产产能将得到有效利用。随着公司不断扩大产能，公司有望通过规模效应摊低生产成本，提升利润空间。此外，公司持续优化产品结构，增加了盈利附加值更高的大红颗粒钾产能，目前拥有近90 万吨/年产能，有望通过产品结构优化创造新的利润增长点。

2023 年5 月，公司1 万吨溴素项目成功投产、达产，填补了中资企业在海外生产溴素的空白，并力争24 年中实现2.5 万吨溴素产能以及下游阻燃新材料项目投产。

    　　投资建议

预计公司2024-2026 年归母净利润分别为15.17、22.60、28.44 亿元（2024-2025 年前值分别为22.56、28.87 亿元），同比增速分别为22.8%、49.0%、25.8%。对应 PE 分别为11、7、6 倍。由于老挝钾肥产能建设的不确定性等因素，下调至“增持”评级。

    　　风险提示

（1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险；（2）安全生产风险；

    　　（3）环境保护风险；

    　　（4）项目投产进度不及预期；

    　　（5）股权激励不及预期。