继峰股份(603997)：汽车座椅赛道长坡厚雪 公司业绩来年或迎反转

　　投资亮点

    　　再次覆盖继峰股份（603997）给予跑赢行业评级，目标价14.40 元，对应2025年P/E 估值倍数20 倍。理由如下：

国产头枕扶手隐形冠军，并购格拉默实现全球化+多品类扩张。公司是国内座椅头枕、扶手隐形冠军，基于其出色的成本管理及客户拓展能力，公司2011-2018 年收入快速增长、净利润率始终保持在15%以上。2019年，公司收购全球商用车座椅龙头企业格拉默，实现中控及内饰、商用车座椅等产品品类扩张，基于格拉默的研发及品牌优势，公司逐步进入乘用车座椅赛道。同时，公司基于市场需求及产品的协同，内部孵化出电动出风口、隐藏式门把手等产品，于2023 年已经逐步开始贡献收入。

抓住下游格局变化机遇，迅速成为乘用车座椅赛道国产替代排头兵。

2022 年国内乘用车座椅行业规模达924 亿元，我们认为，伴随产品升级行业规模有望进一步扩容。格局来看，2022 年国内汽车座椅供应商CR5 达70%，竞争格局较为集中且全为外资或前合资供应商。国内新能源渗透率提升带动自主品牌市占率持续突破，下游格局的快速变化为座椅国产化带来机遇。公司凭借格拉默平台优势，快速组建团队及产能，成功突破多家新势力及主流豪华品牌，成为乘用车座椅国产替代龙头。

座椅业务逐步开始兑现盈利+海外整合持续推进，2025 年业绩有望进入释放期。公司自2021 年拿到首个造车新势力订单至今，累计全生命周期在手订单已超700 亿元。由于研发前置，座椅业务2023 年亏损。向前看，2H24 座椅进入加速投产阶段，我们预计，2025 年乘用车座椅业务有望开始贡献利润。同时，格拉默1Q24 季报中提到：北美业务整合仍在继续，或考虑剥离TMD 资产。我们预计若该资产实现剥离，则格拉默有望获得较明显的盈利改善，带动整体业绩实现进一步反转。

我们与市场的最大不同？市场对短期业绩兑现仍有犹疑，我们认为公司在国内的成本管控能力能够支撑座椅业务盈利兑现。

    　　潜在催化剂：座椅业务扭亏为盈、北美地区整合顺利。

    　　盈利预测与估值

我们预计公司2024-2025 年EPS 分别为0.30 元、0.72 元，CAGR 为112.1%（未纳入资产剥离预期）。公司当前股价对应2024/2025 年35.7/15.0 倍P/E，考虑到2025 年座椅进入盈利释放，我们给予2025 年20 倍P/E，对应目标价14.4 元，较当前股价有34%上行空间。

    　　风险

1）北美地区整合或资产剥离不及预期；2）海外汇率及原材料波动影响盈利；3）座椅业务下游客户放量不及预期。4）商誉减值风险。