重庆啤酒(600132)：收入符合预期 成本短期承压

公司发布2024 年半年报，上半年实现营业收入88.6 亿元（yoy+4.2%）；实现归母净利润9.0 亿元（yoy+4.19%）。24Q2，公司实现营业收入45.7 亿元（yoy+1.5%），实现归母净利润4.5 亿元（yoy-6.0%）。

24H1 销量和吨价双增，南区引领收入增长。分档次来看，24H1 高档实现收入52.6亿元（yoy+2.8%），主流实现收入31.7 亿元（yoy+4.4%），经济实现收入1.9 亿元（yoy+11.5%）。量价拆分，24H1，公司啤酒销量同比提升3.3%至178.38 万吨，吨价同比提升0.3%至4834 元/吨，高端化战略下产品结构持续升级。分地区，24H1 西北区/ 中区/ 南区实现收入25.5/35.6/25.2 亿元， 分别同比增长1.5%/2.9%/6.8%，24Q2 分别同比增长0.1%/-1.2%/4.6%，三区增速环比放缓，目前南区引领收入增长。截至24H1 末，公司经销商数量为2988 家，同比净增加23家，环比24Q1 末增加19 家；公司加强经销商精细化管理，将进一步提升经营效率。

销售费用率增加，盈利能力短期承压。24H1，公司毛利率为49.2%（yoy+0.7pct），销售费用率为15.2%（yoy+0.7pct），管理费用率为3.0%（yoy-0.1pct）。24Q2，公司毛利率为50.5%（yoy-1.0pct），销售费用率为17.2%（yoy+1.3pct），管理费用率为3.0%（yoy-0.3pct），研发费用率为0.2%（yoy-0.1pct）。综合，24H1，公司净利率为20.3%（yoy-0.2pct），24Q2 净利率为19.7%（yoy-1.8pct）。

精准拓展市场并加速高端化布局，重啤全国化可期。公司持续投资乌苏品牌，强化媒体投放与内容营销，并推出乌苏40 周年复刻产品。重庆品牌发力高端化和火锅场景营销，布局全国化。公司加快大城市 2.0 落地，根据不同市场情况精准投资，扩大分销和产品组合，借助新兴营销活动推动现代渠道市场份额和销量的提升。

根据半年报，对24-25 年下调收入、毛利率。我们预测公司24-26 年每股收益分别为2.95、3.29、3.60 元（原预测24-25 年为3.80、4.38 元）。结合可比公司，我们认为目前公司的合理估值水平为2024 年的22 倍市盈率，对应目标价为64.90 元，维持买入评级。

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