燕京啤酒(000729)：业绩持续兑现增速领跑行业

事件：公司发布24 年半年度业绩，实现营收/归母净利润80.46 亿元/7.58 亿元，分别同比+5.5%/+47.5%，据此推算24Q2 的营收/归母净利润分别为44.59 亿元/6.56 亿元，分别同比+8.8%/+45.9%，业绩增长符合此前业绩预告。

量价齐升，价增为主要动力：24H1 公司销量+0.6%至230.5 万千升，增速超过啤酒行业整体水平；吨酒营收+4.9%至3491 元，为营收增长的核心驱动。产品结构优化：中高档/普通产品的营收分别+10.6%/-6.4%，维持了高端化的趋势，在终端需求偏弱的外部环境下显得难能可贵；中高档/普通产品毛利率分别+3.3pct/+0.14pct，共同驱动了公司整体毛利率的提升。

渠道方面：线下稳，线上高增。占最大份额的线下传统渠道在24H1 仍实现了5.5%的营收增长，为上半年业绩增长奠定基石。线下KA 有较大下滑，但该渠道营收占比较小。线上渠道实现28.1%的增长，实现营收破亿元。华北仍为基本盘，华东增速高。24H1 华北区营收+10.9%至45.9 亿元，在公司营收占比过半；华东增长21.4%至7.5 亿元。但其他区域均有中高单位数下滑。

净利率增长如期而至，改革红利持续兑现。公司24H1 归母净利率+2.7pct 至9.4%，创近年来新高。归因来看，公司24H1 毛利率+1.8pct，预计主要受益于U8 大单品的放量，及数字化采购平台+外部环境共同作用下的原材料成本回落；管理费用率降1pct，主要来自职工薪酬及折旧摊销费用的降低；研发费用率降0.8pct，主要来自材料费的减少。

考虑到公司国企改革红利持续释放带来的产品结构优化、吨价提升、效率提升、成本及费用管控等方面的潜力持续兑现，我们预计公司业绩仍将有可喜的增长，预计24-26 年EPS 分别为0.44/0.58/0.72 元，维持“买入”评级。