箭牌家居(001322)：国内业务承压 出口带来增量

24H1 公司营收30.88 亿元，同比-10.07%；归母净利润0.38 亿元，同比-77.82%；归母净利率1.23%，同比-3.76pct。24Q2 公司营收19.53 亿元，同比-15.96%；归母净利润1.28 亿元，同比-23.69%；归母净利率6.57%，同比-0.67pct。

境内销售较为疲软，出口带来新增量。分渠道来看，24H1 公司经销零售/电商/家装/ 工程收入分别为12.5/6.25/4.79/6.98 亿元， 同比-6.33%/-12.64%/-5.96%/-17.73%。受到国内地产下行、消费疲软、行业竞争加剧的影响，公司上半年各渠道收入均有所下滑；公司积极拓展二次装修、局部换新市场，同时积极拓展下沉渠道，24H1 末公司终端网点数量合计19621 家，同比+2054 家，新增网点主要为家装店、社区店及乡镇店。分区域来看，24H1 公司境内/境外收入分别29.26/1.62 亿元，同比-13.33%/+178.25%，出口增速亮眼，带来新增量。

智能坐便器营收占比继续提高，但均价下行压力仍然存在。24H1 公司卫生陶瓷/龙头五金/浴室家具收入15.7/8.33/3.34 亿元，同比-6.08%/-12.13%/-0.17%。

24H1 公司智能坐便器收入6.35 亿元，同比-7.66%（销量同比+2.55%，营收下滑主要为均价下降影响）；营收占比20.55%，同比+0.54pct。

推动全价值链降本增效，Q2 毛利率降幅收窄。公司24H1/24Q2 毛利率27.03%/28.56%，同比-2.41/-0.4pct。H1 毛利率同比下降，主要为行业竞争加剧、产品价格下降影响；公司积极推动全价值链降本增效，Q2 毛利率降幅收窄。

费用率略有上升。24H1 公司销售/管理/研发/财务费用率分别为7.6%/11.22%/5.48%/0.64%，同比-0.89/+2.02/+1.11/+0.68pct。其中销售费用率下降主要为经销商补贴调整导致，其他费用率上升主要为营收下滑，费用短期无法摊薄导致。

投资建议：公司为国产卫浴龙头，在产品、品牌、渠道等方面布局完善，未来有望受益于行业集中、国产替代，我们预计24-26 年公司归母净利润3.31/3.86/4.63亿元，同比-22.1%/+16.7%/+19.9%，维持“增持”评级。