五粮液(000858)：龙头延续稳健增长 高端产品矩阵发力成效凸显

2Q24 利润略超市场预期

公司公布1H24 业绩：1H24 营收506.48 亿元，同比+11.30%，归母净利润190.57 亿元，同比+11.86%；单2Q24 营收158.15 亿元，同比+10.08%；归母净利润50.12 亿元，同比+11.50%，2Q24 收入符合市场预期，利润略超市场预期，主因普五以外其他高端产品增长对利润贡献超市场预期。

    发展趋势

2Q24 公司高端产品矩阵发力成效凸显，收入录得平稳增长。拆分产品看，1H24 五粮液产品营收392.05 亿元，同比+11.45%，其中普五1H24 动销表现稳健，公司通过对普五减量控货使得其淡季批价稳定在940 元左右；而在宴席场景需求快速增长拉动下带动1618 上半年同比实现高双位数增长，低度也保持较快增长趋势。1H24 系列酒产品营收79.06 亿元，同比+17.77%，延续较快增长；分区域看，1H24 东部/南部/西部/北部/中部区域分别实现营业收入135.52/34.96/167.59/48.41/84.62 亿元，同比+15.70%/-0.58%/+16.66%/+8.16%/+8.22%，公司计划通过39 度和45 度等产品覆盖京津冀、湖北等市场，实现相关市场的体量扩充。

    普五以外其他高端产品的快速增长带动公司2Q24 利润同比增长11.5%。

2Q24 毛利率同比+1.7ppt 至75%，主要来自五粮液普五以外高端产品的较快增长带动，而销售费用率同比+1.9ppt 至17.3%主因公司1618 推行扫码政策及系列酒等产品投入增加所致，其他费用率基本保持平稳带动利润率略提升。公司2Q24 销售收现较多主因部分票据到期所致，而公司2Q24 合同负债同比+124%达81.6 亿元，主因公司打款进一步向资金实力和抗风险能力均较强的头部大商集中，且公司上半年推出45 度、经典系列年份酒以及其他文化酒创意酒等亦有增量打款需求，我们认为公司报表质量较高。

我们认为五粮液作为高端白酒龙头，其需求具备较强韧性，同时公司在管理能力、产品矩阵打造、渠道组织建设等方面亦在稳步提升，其应对行业周期波动的能力也更强。当前公司通过信用及费用等支持途径提升经销商对普五1019 元价格的打款意愿，后续回款或平稳推进，当前公司减量挺价动作坚决，普五批价在淡季维持平稳，而1618 和低度则有望在普五控量提价阶段中巩固五粮液高端市场份额。此外经典系列等有望成为第二增长点。

    盈利预测与估值

我们维持2024/25 年盈利预测，我们维持目标价174 元，对应2024/25 年20/18x 市盈率，较现价有53%上行空间，当前股价对应13x/12x 市盈率，维持跑赢行业评级。

    风险

    宏观经济恢复不及预期，普五批价提升不及预期。