古井贡酒(000596)：淡季注重经营质量 盈利改善持续兑现

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公司发布2024 年半年报，2024H1 公司实现收入138.06 亿元，同比+22.07%，归母净利润35.73 亿元，同比+28.54%。单Q2 收入55.19 亿元，同比+16.79%，归母净利润15.07 亿元，同比+24.57%。Q2 淡季注重经营质量，回款增长略慢于收入，2024H1 合同负债22.18 亿元，同比-26.67%。2024Q2（收入+Δ合同负债）31.21 亿元，同比+3.82%。2024Q2 销售收现58.79 亿元，同比+12.80%。

省内增长快于省外，古16 与古8 等发力增长2024H1 公司白酒业务实现收入134.28 亿元，同比+22.29%，其中销量/吨价分别同比增长12.75%/8.46%。分产品看，2024H1 年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他分别收入107.87/12.38/14.03 亿元，分别同比增长23.12%/11.47%/26.58%，其中年份原浆销量/吨价分别同比增长16.64%/5.56%，古井贡酒销量/吨价分别同比+11.52%/-0.04%，黄鹤楼及其他销量/吨价分别同比增长3.57%/22.23%。我们预计古16 与古8 同比增长较快。分地区看，2024H1 公司华北/华中/华南/国际分别实现收入11.09/118.70/8.16/0.11 亿元，分别同比增长35.10%/21.34%/17.18%/5.33%。华北/华中/华南/国际经销商数量分别+64/+45/+37/-5 至1288/2848/630/16/家，公司经销商合计增加141 家至4782 家。

    毛利率提升，盈利改善持续兑现

2024Q2 公司毛利率80.50%，同比+2.72pct，主要受益于产品结构提升。2024Q2 公司销售/管理/营业税金及附加费用比率分别为24.64%/4.97%/15.35%，分别同比增加0.31/0.23/1.54pct。2024Q2 公司归母净利率为27.30%，同比+1.70pct。

投资建议：盈利改善持续兑现，维持“买入”评级考虑到消费弱复苏， 我们预计公司2024-2026 年营业收入分别为243.60/280.12/314.20 亿元，同比分别增长20.27%/14.99%/12.17%，归母净利润分别为57.82/67.60/76.89 亿元，同比分别增长26.00%/16.90%/13.75%，对应三年CAGR 为18.77%，对应2024-2026 年PE 估值分别为16/14/12X。鉴于公司渠道运作能力领先，渠道操作稳扎稳打，利润改善逻辑持续兑现，维持“买入”评级。